光伏革命2.0:分佈式光伏風口將至?

在全球傳統化石能源向潔淨能源轉型的大趨勢下,技術最成熟、經濟效率最高的光伏發電勢必成為能源轉型的先鋒。在頂層主張「碳達峰」、「碳中和」下,光伏發電逐漸替代火力發電的過程中,分佈式光伏佔比將於未來1年高於集中式光伏。在此筆者先簡單介紹兩者之間的分別。 集中式光伏能利用荒漠地區豐富和較穩定的太陽能資源構建大型光伏電站,並設立統一的變壓站,搭建一條專用的發電幹線,將集中收集的光電接入高壓輸電系統供給遠距離負荷。其好處是其光伏輸出穩定性相對較高,統一采購光伏組件、統一發電,擴容機會亦較大。然而,集中式光伏最大問題來自其昂貴成本。組件價格在下游系統成本佔比約5成(主要成本之一,價格多受供需影響),要成本包括運維成本(25%): (1)初始投資成本高 (2) 電網接入成本高 (3) 管理成本高。 資料來源:天風證券 相反,分佈式光伏分佈式光伏是在用戶場地附近建設的光伏發電設施,用戶自發自用、多餘電量上網。分佈式光伏剛好填補了集中式光伏中的劣勢。投資者要知道整個光伏市場最講究都是供需關係。在「碳達峰」、「碳中和」的潮流加持下,下游光伏組件需求非常旺盛,2022年1季度全國新增裝機量已達13.21GW,是2021年總裝機量的25%。下遊需求旺盛,疊加上游供應緊張的情況下,原材料價格就不大可能有大跌幅。這一系列的價格傳導下來,集中式光伏電站的建設成本亦承受不少壓力,因為其價格敏感度會比分佈式光伏電站更高,若組件價格(現時為人民幣1.88/W)上升0.1/W,靠銷售網絡散貨的分佈式光伏對新價格願意接受度會顯著較高,集中式光伏電站經常會因昂貴的組件價格而暫停采購(因其內部收益率會因成本上升而下降)。 資料來源:國家能源局 另外,為了鼓勵分佈式光伏建設,政府承諾只要居民自己搭建分佈式光伏,每發1度電政府會補貼3分錢。雖然於2022年國家補貼即將取消,因其發電成本與煤電成本趨平,但部份地方政府仍然存在高額分佈式光伏補貼,例如北京市政府每度電補貼3分錢,期限為5年;上海市政府每度電補貼5分錢,期限為5年。政府補貼某程度上鞏固了分佈式光伏於價格上的優勢。從成本端比較,集中式光伏建設造價中,若扣除同樣的光伏組件,非技術成本為人民幣0.68/W;然而,由於分佈式光伏於建設過程中沒有土地成本,而電網費用和管理費用亦因其小規模特性而相對較低,當扣除光伏組件後,非技術成本僅為人民幣0.19/W。 由於分佈式光伏更依賴與基層建立長期溝通的關係,及需要建立更龐大的銷售團隊,這種操作央企國企一般不會牽涉在內,亦間接解釋為何集中式光伏會先發展起來。然而,國家能源局於2021年6月推出「關於報送整縣(市、區)屋頂分散式光伏開發試點方案的通知」,其中提出(a)黨政機關建築屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低於50%; (b)學校、醫院、村委會等公共建築屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低於40% 等。從政策來看,與過去依靠區域經銷商的分散化開發相比,整縣推進實施分佈式光伏規模化開發,吸引大批央國企入場。憑藉管道優勢,民企分佈式開發經驗更豐富,同時,代開發模式下民企無需自持電站,可加速「輕資產轉型」。 組件製造商環節中,2021年國內分佈式市場CR5約為60%,其中隆基、天合佔50%,晶澳、阿特斯、晶科佔10%。由於分佈式光伏對安全性要求更高,而終端客戶對光伏行業瞭解亦不多,客戶主要依靠品牌影響力選購產品,因此已被市場認可的產品及公司更受消費者歡迎。相較集中式客戶更看重穩定合作關係與較低的產品價格,分散式客戶的特點在於短期化、分散化、非標準化,因此品牌管道、客制化能力是對分佈式組件企業的要求。 資料來源:CPIA 隆基(601012.SH)綜合能力相對較為顯著,組件環節話語權有所強化。 第一、多型號組件適應不同分佈式場景的應用需求,產品客制化重要性更為突出。不同屋頂適用的組件版型不同,考慮到屋面形態、可利用面積等差異。2022 年2 月,隆基股份推出新品Hi-MO 5m 單面組件54 版型。原72 版型組件主要應用於大型電站,而54 版型組件憑藉其功率、效率及尺寸的優勢有望開拓分散式光伏市場。而今次54 版型功率輸出高達415W,對比分散式龍頭企業同尺寸組件,正泰電器功率最高380W,天合光能功率最高405W,隆基股份54 組件在功率、效率上優勢明顯,有望開拓分散式屋頂市場。 資料來源:公司官網 第二、隆基全球銷售管道完善。海外專案對元件企業全球佈局能力提出了更高要求,較強的全球佈局能力有助於提升龍頭企業的品牌知名度、拓展海外銷售管道,增強企業的盈利能力。經過多年的海外佈局,目前隆基已在全球範圍內建立了完善的生產、行銷、倉儲和服務網路。 資料來源:公司官網 第三、電池、組件環節技術佈局領先,有望帶來組件溢價。發電效率與成本是發展的基石,N 型電池轉化效率更高,是電池技術的未來發展方向。電池效率越高,意味著LCOE(平準化度電成本) 越低,應用場景越多。相比於目前市場上主流的P 型電池,N 型電池具有弱光效應好、溫度係數低、轉化效率高等優勢,是晶矽太陽能電池達到理論最高轉化效率的下一代電池技術方向。2021 年11月,公司公佈了HJT 電池研發轉換效率達到25.82%,不斷刷新世界紀錄。公司在N 型電池研發日趨成熟的情況下,對於N 型電池已有相應的產能規劃,當前公司已公告的N 型電池產能超30GW。 資料來源:PV INFOLINK 雖然大部分組件廠商由於2021年原材料上漲影響利潤端,然而2022年下半年矽料新增產能陸續投放,行業因供需失衡導致的產業鏈價格博弈預計將有所緩解。矽料、組件等價格下調後,無論是分佈式光伏還是集中式光伏裝機量有望得到有效釋放,行業公司業績和盈利水準也將進一步釋放。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金持有文中隆基股份(601012.SH) 上市公司的長/短倉。 關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊

復興中的美股農業板塊(下)

全球鉀肥龍頭 – NTR (Nutrien) Nutrien是全球最大的化肥生產商,背靠加拿大豐富的鉀礦資源,僅憑一己之力便能與俄羅斯和白俄羅斯等全國之力分庭抗禮。公司全球市場份額常年保持在20%以上,穩居市場第一的位置(如下圖)。 圖片來源:NTR 在近期發佈的2022年一季度業績中,NTR大幅上調2022年全年的指引:每股收益上調近60%,從10.2 美元至 11.8 美元上調接近16.2美元至18.7美元。大幅上調指引的舉動直接催化全球的肥料板塊走強,延伸至A股港股化肥板塊。而NTR上調指引的邏輯也很簡明,簡單來說就是預測肥料價格會持續走高並提升全球發貨量。 圖片來源:NTR 自 3 月初以來,對俄羅斯和白俄羅斯實施的金融制裁和限制了鉀肥供應,該地區的出口量極少急劇減少。這兩個國家約占全球鉀肥出口的 40%,而其他地區的可用產能有限,無法幫助填補供應缺口。與此同時,需求端由於糧食價格高速上漲,刺激農民的耕種熱情高漲,肥料的需求與日俱增。在供需的嚴重錯配的背景下,肥料價格持續走高。 氮肥方面,中國尿素出口在 2022 年上半年受到限制:如果政府打算維持目前中國國內價格相對於其他全球市場的折扣,我們認為下半年可能會受到限制。由於客戶優先考慮供應的可靠性,對俄羅斯和白俄羅斯的制裁有可能對全球貿易模式產生更持久的變化。筆者預計由於俄羅斯的供應不確定性更大,全球能源價格將出現波動,並且該地區新產能的開發將出現一些延遲,因為獲得融資、設備和其他資源變得更具挑戰性。 圖片來源:鵬格斯投資心得 如上圖所示,南美鉀肥價格從2016年的每噸233美元上升到了今年的每噸823美元,漲幅高達250%(銨肥+175%,尿素+116%,磷肥+142%)。各肥種各地區在過去六年的時間裡持續走強,打破了化肥常規的價格波動週期。 筆者認為,目前的肥料價格收到強有力的支撐,一方面是俄烏戰爭陷入僵局,中短期內無法結束。即使結束俄羅斯和白俄羅斯的制裁仍會持續,而烏克蘭的產能和港口也難以恢復。第二,肥料的價格依然收到糧食價格的強有力支撐。 圖片來源:NTR 圖片來源:NTR 筆者認為化肥價收到有力支持,未來還有進一步的上行空間。原因是糧食價格的漲幅高於化肥的漲幅,所以高企的化肥價格並不會傷害到農民的耕種熱情。進入 2022 年,全球糧食和油籽庫存遠低於歷史平均水準,而烏克蘭的衝突導致供應進一步收緊。 玉米、大豆和小麥期貨價格比 10 年平均水準高出 50% 至 90%,並且在多年的基礎上處於高位交易。由於作物價格上漲帶來的收入增長超過了投入成本的預計增長,因此筆者預期作物利潤率大大高於歷史平均水準。如果天氣條件允許,未來全球主要農業區域的耕地面積將會繼續增加增加,並強烈激勵種植者最大限度地提高產量。產量的增加會反向刺激價格的提升,形成正向迴圈。 圖片來源:MARAD 發貨量方面,NTR在這個季度終於克服了遠洋航運的供應鏈瓶頸。NTR的經銷商Canpotex通過投資獲得了波特蘭(西海岸)和新不倫瑞克(東海岸)的遠洋離岸港口,這意味著NTR今年的鉀肥/氮肥的發貨量將突破1500/1200萬噸,來填補由於俄烏衝突導致的全球肥料供給缺口。 產能方面,NTR將鉀肥的產能產能擴大到 1800 萬噸,比最初的預期增加 100 萬噸。與 2020 年相比,這意味著增加了近 20%,占此期間增加的全球鉀肥產量的 70% 以上。而NTR的零售業務在北美、南美和澳大利亞的七個國家/地區開展業務。這些是需要可持續增加作物產量的關鍵農業地區,NTR通過 3900 名作物顧問團隊每天都在努力提供創新的產品和解決方案,以滿足我們種植者客戶的需求。 MOS (Mosaic) Mosaic是NTR全球最大的競爭對手,佔據北美約90%市場份額。除了肥種更加齊全平均外(磷肥占 比28%,鉀肥占比32%,複合肥占比33%),MOS與NTR最大的區別就是其在南美和印度的比例相對較高,占其總收入的40%。但是劣勢是由於地處美國,所以很多來自南美和加拿大的化肥和原材料運輸成本相對較高。 2022年4月份以來,MOS的股價出現大幅度飆升,領漲美股整個化肥板塊。原因是加拿大鐵路出現大規模罷工,所以來自加拿大的化肥數量出現大幅下滑,這使得 MOS在價格端有更強的把控能力。MOS在2022年一季度基本符合預期,但是公司並沒有給出明確的指引,讓投資者小小失望。 由於大豆價格上漲,巴西的種植者的種植熱情相對往年更高。由於另一個良好的季風季節和強勁的全球穀物價格,印度農民對養分的需求仍然非常強勁,但供應仍然滯後。上周,為應對種植者需求強勁和國內庫存處於歷史低位,政府增加了化肥補貼。這個季度MOS主要的驚喜是產能的擴張符合進度。 在巴西,種植者對化肥的需求非常強勁,尤其是在近期作物價格波動和巴西雷亞爾略微走弱的情況下。在印度,預計會有良好的季風,政府上周剛剛提高了進口商補貼。如果對消費構成威脅,那就是 PNK...

白酒企業如何打破增長天花板

對於頭部白酒企業,其增長天花板在於白酒一般生產週期達到4-5年。生產週期過於長看,導致供應可控性受限。而擴產計畫需要較長的時間,才能夠提高產出。 對於品牌溢價比較強的企業(例如:茅臺2022年3月底上市“i茅臺”自家電商APPs,曾成為中國Apple App Stores免費APPS第一名),直營模式的擴大將能夠提升產品有效出廠平均單價(ASP)。未來近期催化因素包括,1).何時把主力產品(飛天茅臺)放上電商平臺售賣及,2).2Q22直營電商上線後對於直營占比加速。 白酒企業主要分為兩大類: 疫情管控對於白酒消費短暫存在部份影響,由於白酒比較重要的消費場景主要集中于(傳統婚宴/商務/朋友聚會等等)戶外消費。品牌力相對比較強的頭部企業(茅臺),相信在目前環境上較有利而且他們的直營占比加速。地區性酒企業需要留意企業發展變化 (例如:擴大全國化戰略等等)。 1).全國性頭部企業:(單價提升幅度為較大考慮因素) 全國性頭部企業銷量增長保持平穩以及可預測性較強,主要由於每年其白酒產能增長有限。所以單價提升潛在空間將會為選股考慮的其中一個重點。 2).地區性企業:(個別企業進行全國化銷售為較大催化因素) 地區性企業一般老酒庫存量都比較充足,能夠支撐銷量增長潛力。但由於品牌力以及銷售管道關係一般僅局限於個別區域性(例如: 個別省份內銷售為主)。地區性酒企一般銷售天花板相對有限,而且受到個別地區的經濟因素影響較大。根據過去經驗,地區性酒企比較大的業務催化劑一般在於與有名氣/背景的戰略投資者合作,幫助其擴大銷售管道。 全國化頭部白酒企業: 全國化頭部白酒企業(例如:茅臺/五糧液/瀘州老窖等等),他們的品牌力都相對比較足夠。但銷量增長相對比較平穩,主要由於銷量受限於過去的生產儲備增長有限。以下將會對白酒進行銷量/價格提升空間的總結。 白酒銷量: 1.白酒企業紛紛進行擴產,以擴大中長期銷量天花板: 白酒行業是屬於相對比較特殊的行業,其中一個原因是白酒的供應短期變化有限。由於白酒(例如:濃香型,醬香型白酒)所需要的生產時間都相對較長(一般需要約3-5年的時間)。比較明顯的例子是飛天茅臺,其供應量是在約5-6年前生產而決定的。所以如果按照2017-2019年期間,茅臺酒基酒的生產量上升約8.29%每年複合增長率,我們比較容易預測未來2022-2024年的銷量增長天花板有可能大約在8.29%左右。雖然最終實際銷量可能受到現有貨品庫貨影響,但一般持續性相對較低。所以目前,不同白酒企業都紛紛宣佈擴產計畫為將來業務增長提供所需動力。但短期,新產能不會對於銷量有直接貢獻。 2.貴州茅臺,過去基酒生產能夠預測未來可支撐的銷量增長 白酒行業內的頭部玩家(例如:茅臺,五糧液等等)的主力產品生產週期一般都比較長。根據貴州茅臺2001年所發佈的招股說明書顯示,茅臺酒的生產週期約為6年時間,包括,1).原材料處理:制曲及儲存1年,2).制酒生產1年,3).生產出來的“新酒”陳釀3年,4).勾兌後貯存1年。其中,較長的陳釀過程是為了讓風格更加為突出。 3.清香型白酒生產週期較短,銷量增長的彈性相對其他企業更高 由於清香型的生產週期相對較短,一般生產週期約為1-1.5年左右。一般相對傳統 濃香型及醬香型白酒為短。有利於在供應相對短缺而且需求較旺盛時間進行擴產補充。但由於現時市場消費場景受到疫情影響下,品牌力更強的白酒企業能夠提供更穩定性的增長。而且個別企業存在直營銷售占比加大對於單價提升的利好因素。根據2021白酒消費者洞察報告資料顯示,近80%的白酒消費場合與聚會以及應酬相關。所以疫情管控將會短期內影響白酒相關消,頭部有品牌力的白酒企業將會更為穩健。 2021白酒消費者洞察報告資料——白酒消費場景: 資源來源:2021白酒消費者洞察報告 2020年中國白酒行業分銷售收入: 白酒香型分類: 白酒產品銷售單價(ASP): ·對於頭部白酒企業, 提高單價將會為短期推高業績的重要因素 提高產品單價主要包括2個方法: 1).直接對出廠價提高(於2021年底,比較多的白酒企業已經進行提價)。 過去,白酒企業一般的單次加價幅度低於10%。 2).擴大直銷相對批發的比例,從而提升平均有效出廠價格 管道銷售加大直營占比,將會為頭部企業帶來利好。 1.有別於直接對出廠價進行提價,續步擴大直營銷售(direct to consumer)占比同樣也能夠利好部份白酒企業。部份頭部白酒企業持續以擴大直營作為業務發展方向,例如:2022年3月底上線的“i 茅臺”APP平臺。擴大直營銷售的好處是,1).避免同業在經銷商管道的直接價格競爭/返利競爭,2).能夠較順利提升產品單價。由於整體白酒擴產需時,業績的短期推動催化劑將會比較取決於單價提升。 a).茅臺及五糧液系列酒佔據較大部份的行業銷售管道利潤。擴大直營將會利好比較頭部企業。 白酒行業內的馬太效應比較強烈。根據2018年白酒經銷商招股說明書所顯示,茅臺以及五糧液系列所貢獻銷售管道收入約達到70%以上。由於茅臺與五糧液占了銷售管道收入比較大的一部份,所以他們在管道的影響力也相對比較大。但同時,一些其他兩/三線產品競爭對手透過較高的管道返利來鼓勵經銷商加大銷售其產品。所以經銷商管道的缺點是返利以及價格上的競爭比較大(對於頭部廠商為負面),而且管道經銷商確實有較大誘因去售賣其他管道利潤更高的兩/三線產品。 圖表來源: 2018年華致品牌招股說明書 b).茅臺電商APP將會為2-3Q22的直營銷售占比提速,利好有效出廠價(ASP)提速催化劑。 茅臺電商APP於2022年3月31號上線,一度成為中國Apple store免費apps第一名。 茅臺APP平臺上目前主要售賣2021年新發佈的非主力產品(推廣新產品為主),但市場普遍相信(主力產品)飛天茅臺將會于未來在該平臺進行銷售。只是暫時飛天茅臺沒有在該平臺上進行售賣。由於飛天茅臺的零售價與批發價差相對較大:其出廠價為$969,與零售指導價$1,499元差距較大。如果茅臺電商上線銷售飛天茅臺,將會成為比較大的催化劑。根據新浪網站引述當時丁總介紹,“i茅臺”3月31日上線試運營以來不足一月,截至4月28日,累計預約2億人次,每天平均預約人次712萬人,累計形成收入11.88億元,大約占了2021年年收入約1,090億年的1%(僅不到一個月時間) 。 總結: 目前疫情影響了部份白酒消費場景(短暫影響需求),所以現在時機比較適合選擇頭部酒企。另外,我認為有個別因素(例如:提高直營比例等等催化劑的企業,貴州茅臺) 將會是比較值得去關注。 蘋果Apple stores排行榜第一位: 圖表來源:蘋果Apple stores,什麼值得買網站 茅臺電商APP購買茅臺產品:...

解決電動車的充電痛點 – 換電模式

去年國內電動車行業發展急速,可見其滲透率從低個位數已升至現時的兩至三成,但始終電池端的核心問題似乎仍未解決,如電池因鋰資源而供應短缺,以及充電樁仍未普及。除了從電池技術方面去解決續航力的問題外,高壓充電亦是其中一個重要方向,可是高壓充電的時間雖然短,但其方法或有機會縮短動力電池的壽命,增加車主的維修成本,因此換電模式的出現或是另一補充方法。 現時換電模式的發展仍在初段,從國內的換電站安裝總量可見,現時充電樁已達接近過十萬台,但換電站安裝總量只有約1,500座,由此可見,國內的補能方案是以充電樁為主體。不過,從消費端角度看,換電站只需三至五分鐘便能完成整個程序,市面上的充電樁慢則六至八個小時,快則15分鐘,換電模式將可減少時間成本。而且換電模式亦可把購車成本降低,以使用成本替代,例如電動車廠蔚來汽車 (NIO) 早已推出電池租用服務 (Battery as a Service) 一段時間,該公司是現時換電模式推行得最快的運營商企業。 Figure 1天風證券研究所 換電模式現階段滲透率仍偏低,原因是電池的標準化仍然未能完善地實行,其中因為整車廠的電池差異大,有不同的電池技術如圓柱型、方型及刀片型等,加上投資換電站的成本比充電樁高太多,同時電池的擁有權屬於購車主,導致電池廠難以控制回收電池的時間點。筆者相信隨著電動車滲透率提升,換電車款量將會增加,使標準化電池的可行性提高,近年可見不同企業紛紛投入換電模式的發展。 換電模式的痛點及優勢 其實換電模式早於十多年前已在國內進行試水温階段,國家電網在工作會議上曾提出過以「換電為主,充電為輔」的路線,奈何明顯在電動車滲透率偏低的環境下,這種高投資成本的營運模式似乎時機未成熟,一般單個換電站的投資成本有逾百萬元人民幣,比起一個數千元的充電樁確實差距太大。始終換電站就像油站般講求服務次數,昂貴的投資額將拉長回報期,因此其後政策很快便轉向為「充電為主,換電為輔」的發展方向。直至近年電動車滲透率開始提升後,發改委再次強調推廣「換電、車電分離」的概念,鼓勵能夠換電的電動車款,並於電動車補貼的售價限制上豁免有換電模式的車輛,可見國家對換電模式有一定的重視。 換電站除了可減省時間成本外,亦可讓營運類車型受惠,例如公共交通、出租車、網約車及重型卡車等。換電模式將會令車電分離,變相運營車的投資成本將可降低,尤其是現時電動重卡與燃油版本的差距頗大,其中因為電池容量比乘用車的大逾倍。此外,電池廠方面亦可因此獲得動力電池的擁有權,把電池標準化並提高安全水平。電池亦可以集中管理,期間獲得的電池數據更有助未來電池研發方向,方便回收電池再作梯次利用或製造成再生材料。 從消費端看蔚來汽車電池租用服務可行性 現時換電模式的產業鏈主要由電網、換電站建設運營商、設備供應商及電池資產管理公司為主,當中主導方可有多種方式,如蔚來汽車等的整車製造商負責換電技術的研發,或如寧德時代 (300750) 等的電池廠負責換電設計與整車製造商配合技術接合等。 蔚來汽車現時是國內換電站的營運龍頭,該公司的換電站總量逾900座,市場份額有逾五成。換電站的主要用戶為購買了ES8、ES6、EC6等車型客戶。蔚來汽車的電池租用服務 (Battery as a Service) 讓客戶可節省約7萬至12萬元人民幣,約兩至三成的購車成本,並以每月約千元的金額租用電池,當中節省下來的成本相等於約7-8年的電池租用期,剛好是現時主流車企的動力電池保質期 (約12萬公里)。然而,以一個大概每日行駛50公里的用家來說,其約千元的電池租用金其實與國內的燃油車油費相約,因此筆者認為其租用金比充電樁的使用成本高逾倍,理應存有下降的空間才能吸引普通駕駛者,否則主要受惠的將是每月換電次數較多的運營車如出租車及網約車等。 未來搶裝目標反映行業增長空間 總括而言,換電模式需要油費在一個相對較高的水平,配合足夠的行車里程,才能比燃油車的使用成本低。在油費未有高企的情況下,相信換電模式將更適合B端的商用車,如網約車、出租車、重卡及客車等,該類別車輛通常有固定路線、一定頻率的服務次數,相對適合現時仍未成滲透足夠的換電站總量。 在電池供應短缺的大環境下,換電方案將可減少製造電池資源的消耗,降低整體電網的負荷。隨著政策推動,未來將有更多企業加入換電站行業的投資,如國有油止、電池商及更多整車製造商,電池標準化的可行性將可慢慢提高,跟據現有企業如蔚來汽車、中石化等列出的2025目標總量已有逾三萬座換電站,相信未來國內的換電站總量可平均每年增量逾倍。屆時換電車型的滲透率亦將會上升,而換電站會是未來充電的重要補充方案,有著國策推動,筆者認為此行業值得持續關注。 以上分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金現時持有寧德時代及特斯拉的長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理 關於鵬格斯投資心得 (Pickers Investment Ideas):鵬格斯投資心得附屬於鵬格斯資產管理有限公司 (Pickers Capital Management Limited) ,由公司的投資研究團隊組成。研究範圍包括中港美三地上市公司的股票,重點聚焦醫療、新能源、大消費等板塊。鵬格斯投資心得秉持「價值投資」的理念,開展行業和企業的深度研究,致力於發現證券市場的投資機會,並與投資者共用研究和交流最新的研究成果。

快遞業變局將至? 高品質發展成主線

2021年成為快遞行業發展歷史上標誌性的一年。拉鋸近兩年的價格戰終於轉向,年度件量突破千億件,業務收入累計超過萬億元,中國快遞包裹數量占到全球一半以上。2021年,攪局者極兔燒錢擴張導致價格戰不斷升級,收購百世國內快遞業務開啟行業新整合,監管層喊話「旗幟鮮明反對內卷」,政策密集出台後令國內快遞業務迎接全新一頁。快遞行業整體逐漸由價格競爭轉向價值驅動。在進入「千億件時代」後,快遞行業又將如何發展?本文將從回望2021年行業生態,展望2022年趨勢。 國家郵政局資料顯示,自2014年至2021年,國內快遞量增長率每年保持在25%以上,目前已連續8年居於世界第一。2021年,快遞行業在業務量上依舊實現高位增長,國內递年业务量达1083亿件,同比增长30%。國家郵政局在總結2021年國內快遞業的發展成效時,表示2021年快遞支撐網上零售額、農產品銷售額、製造業產值和跨境電商銷售額再創新高。 資料來源:國家郵政局 價格戰模式結束 快遞作為薄利行業,市場長期奉行「以價換量」,價格戰也成為行業發展中的痛點。2020年3月疫情期間,起家于印尼的極兔殺入國內快遞行業,通過低價擴張策略,僅僅用10個月時間,極兔便完成了日單2000萬件(當時通達、順豐日單平均2500萬單),自此成為行業攪局者。2021年4月初,快遞行業價格戰愈演愈烈,義烏郵政管理局對極兔、百世快遞下發警示函,直指其「低價傾銷」行為,兩家公司被爆單票價格已低於每單1.4元的業內普遍成本價。隨即通達、順豐股價腰斬近4至5成。 直至2021年二、三季度,監管頻頻出手整治快遞價格亂象,行業無序低價競爭現象得到遏制。4月22日,浙江省通過了《浙江省快遞業促進條例(草案)》,規定快遞經營者不得以低於成本的價格提供快遞服務。7月8日,為落實「關心關愛快遞小哥」重要指示,七部門聯合印發《關於做好快遞員群體合法權益保障工作意見》被視為引領2021年快遞業變局的重要「風向標」,明確提出要制定《快遞末端派費核算指引》、《快遞員勞動定額標準》等保障快遞員合理勞動報酬。去年9月初開始,多家加盟制快遞公司宣佈全網派費上調0.1元/票,密集的政策已推動行業多輪漲價,「價格戰」熄火定調,行業獲得價格拐點。過往3季度明顯觀察到頭部物流企業單票收入同比增長轉正。 資料來源:國家郵政局、公司官網 資本開支或高位回落 順豐2021年一季度公告,預計虧損9至11億元。順豐股價次日一字跌停。面對罕見單季度虧損,順豐董事長更是在股東大會上致歉。順豐不再「順風」亦引發市場高度關注。順豐一季度業績表現歸咎於其資本開支中投入節奏的問題。近年來,順豐加大業務轉型升級力度,加快佈局科技、供應鏈、電商快遞、國外市場等領域,在物流基礎設施、設備、場地等方面持續投入。頭部快遞企業的資本開支平均已達到其利潤的2-7 倍。然而,從順豐最新調研活動中亦介紹了未來資本開支的情況。預計這兩年將能夠基本完成分撥中心替代性建設和運力運能自有化比例提升,與此同時,公司資本開支規模將逐步收窄。從長期來看,公司會衡量效益和資本投入的關係。 高品質發展成2022年主線 上述已經提到,快遞企業打價格戰的模式已經結束,隨著快遞派費的調整和快遞價格的上漲,將對快遞企業的治理結構、網路穩定性、資本運作產生變化。快遞漲價後,快遞服務如何跟進,才是快遞行業面臨的最大挑戰。而對於快遞企業來說,如何在服務上取得絕對優勢,無疑是突破企業間高度同質化競爭的重要關鍵。 以順豐為例,依託於綜合物流服務能力與物流科技實力,順豐不斷向各個行業供應鏈與產業互聯網進行滲透,以「多元化底盤+物流科技」能力為依託,提供全鏈路的數位化解決方案,深入到訂單計畫、採購履約、生產製造、交付運營等生產經營鏈全環節,提供商業諮詢、庫存優化、倉網規劃、倉儲管理、運輸配送以及逆向物流等全套服務,目前已覆蓋快消零售、服裝鞋帽、酒水、汽配、3C、醫藥、家居家電和金融保險等行業頭部客戶。圓通近期表示,未來公司將持續全面推進數位化轉型,加強核心能力建設,堅定落實服務品質戰略,聚焦深化成本管控,打造差異化產品與服務體系,建立市場核心競爭力。 此外,除了深入理價每月單價及業務量走勢外,近期政策改變亦值得投資者留意,2022年4月,《中共中央國務院關於加快建設全國統一大市場的意見》發佈,意見提出要加快建立全國統一的市場制度規則,加快建設高效規範、公平競爭、充分開放的全國統一大市場。在建設現代流通網絡方面,《意見》指出要大力發展第三方物流,支持數字化第三方物流交付平台建設,推動第三方物流產業科技和商業模式創新,培育一批有全球影響力的數字化平台企業和供應鏈企業,促進全社會物流降本增效。《意見》提出打通堵點、打破地方保護和市場分割,有助於商品要素資源在更大範圍内暢通流動,對於物流行業而言,意味著市場空間的進一步擴展以及經營成本的降低。 隨著「政策底」和「市場底」的顯現,結合近期各家陸續公佈的經營情況簡報,持續了兩年的「價格戰」已經趨向熄火,行業盈利能力提升獲得確定。2022年的快遞行業是變局之年,核心變化在於「政策底」與「市場底」共振下,行業價格戰中短期明確放緩;中長期看,產品分層帶來重要新機遇。而從發展路徑來看,各大快遞企業也意識到了轉型的重要性,除了多舉措提升服務品質,今年均重點強調高品質發展驅動。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金持有文中順豐控股 (002352) 上市公司的長/短倉。 關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊 關於鵬格斯投資心得 (Pickers Investment Ideas):鵬格斯投資心得附屬於鵬格斯資產管理有限公司 (Pickers Capital Management Limited) ,由公司的投資研究團隊組成。研究範圍包括中港美三地上市公司的股票,重點聚焦醫療、新能源、大消費等板塊。鵬格斯投資心得秉持「價值投資」的理念,開展行業和企業的深度研究,致力於發現證券市場的投資機會,並與投資者共用研究和交流最新的研究成果。

復興中的美股農業板塊(上)

在過去的20年裡,全球氣候條件適宜農作物生長:從2000年到2019年,全球農業總產值增加了73%,在2019年達到3.5萬億美元。儘管在1993年和2019年出現了極端洪水,2012年發生過嚴重乾旱。然而在較短的時間裡便恢復了良好的生長條件。而改進的種子遺傳學和更好的農場管理技術相結合,也為農產品的產能上升奠定了基礎。 拉尼娜週期導致農業減產 然而隨著第2020年末全球進入第25個太陽黑子週期的開始,太陽黑子活動出現減弱的跡象。同時恰逢拉尼娜週期加強期,兩個週期的疊加導致極端天氣波動更加頻繁:巴西二十年來最嚴重的霜凍給這個世界上最大的咖啡種植者的年輕咖啡樹帶來了致命的打擊。中國主要豬肉產區的洪水淹沒了農場,增加了動物疾病的威脅。酷熱和乾旱摧毀了美加邊境兩側的莊稼。而在歐洲,暴雨引發了穀物真菌病害的風險,並導致拖拉機在濕透的田野中停滯不前。極端性氣候導致全球糧食減產,在2021年整年糧食價格的穩步上漲之後,2月份全球食品價格指數達到了歷史最高水準。 圖片來源:8 abc 烏克蘭戰爭加劇糧食緊缺 隨著俄羅斯入侵烏克蘭的開始,烏克蘭玉米和小麥出現了供應危機。烏克蘭占全球玉米小麥供應的3-4%,但就全球貿易而言,它占玉米出口的15%和小麥出口的10%。因此,當地的生產中斷應該會導致兩者的價格進一步上漲,大豆價格將跟隨玉米價格上漲,因為兩者都在夏季進行播種。 烏克蘭南端大幅度暴露 圖片來源:烏克蘭國家統計局 化肥供需平衡打破價格上揚化肥供應現在是最重要的變數。供需和更高的能源成本導致化肥價格上漲200%以上,。隨著德國取消了北溪2號天然氣管道(從俄羅斯通過烏克蘭到西歐),導致天然氣價格大幅上漲(高達氮肥生產成本的80%)。同樣,對俄羅斯的制裁和烏克蘭的實際衝突也限制了氮、磷酸鹽和鉀鹽的出口。由於價格顯著上漲,利潤較低的農民可能會使用更少的肥料,全球產量可能會受到影響(特別是在天氣惡劣和/或害蟲/雜草侵擾高於正常水準的情況下,從而導致額外的供應風險。查看肥料供應鏈中的問題可能會影響全球供應。 美國農業部的初步評估暗示出口減少600萬噸,從3,350萬噸降至2,750萬噸。考慮到現有庫存,這一數額可以通過其他地區的更多出口來彌補,例如我們在美國和印度已經看到的情況。俄羅斯也出現貿易扭曲現象,一些國家因制裁限制俄羅斯進口,在某些情況下,俄羅斯也可能拒絕出口。 圖片來源:彭博社 烏克蘭戰爭將導致錯過春耕 圖片來源:烏克蘭農業部 夏季作物(包括玉米)的種植於4月至5月開始。而目前烏克蘭大量的農田正暴露在俄羅斯軍隊入侵的佔領區,導致春耕無法正常進行。目前來看,即使衝突在種植季節結束前得到解決,今年農產品的產量也將同比減少25%(~1100萬噸),這約占全球供應的1%和全球貿易的6%。 貿易中斷已經發生,儘管材料較少 來自烏克蘭的出口停止。政府停止必需品出口,限制糧食出口,以保障當地糧食供應。物流也影響到出口,因為出於安全原因,來自烏克蘭港口的運輸暫停,這已經導致歐洲和俄羅斯小麥出口大幅增加。由於基礎設施被衝突破壞,物流的擁堵無疑也將成為農作物價格上升的推手。 圖片來源:Datastream 農作物價格飆升利好美股農業板塊隨著黑海地區的戰爭對主糧和植物油市場造成衝擊,世界糧食商品價格在3月份大幅躍升,達到歷史最高水準。大豆,玉米,小麥等主要農作物都大幅躍升至1990年成立以來的新高水準。農作物價格的飆升直接利好美股農業股板塊,無論是從市場表現還是從基本面來解讀。 圖片來源:Datastream Corteva(CTVA)–Pharma for crops Corteva是全球農藥(除草劑,殺蟲劑,營養液)和農作物種子龍頭,作為獨立上市公司分拆於全球最大的化學製品龍頭陶氏杜邦農用化學製品部門。而陶氏正是現在最流行的Enlist E3等第三代轉基因技術種子的開發商,從陶氏分拆上市後Corteva帶走了Enlist E3等種子和相關農藥開發的技術。憑藉更高的產量和更高的抗藥性,以Enlist為代表的第三代轉基因種子迅速搶佔市場份額,而Corteva的市場份額和收入也隨Enlist一起攀升。除了Enlist E3以外,Corteva還有完整產品管線,以玉米種子為例,公司擁有十餘種深度的管線佈局,從2019年到2030年穩步研發且逐年放量(如下圖所示) 圖片來源:鵬格斯投資心得 如下圖所示,Corteva早已建立未來十年的管線佈局和銷售預期,可謂是深謀遠慮。公司將產品分為一期,二期三期管線,在不同的階段都有不同程度的佈局。深度的管線規劃有助於Corteva長期保值行業的競爭優勢和進一步拓展市場份額,同時也構成了未來收入增長的基石。 圖片來源:鵬格斯研究 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金持有Corteva (CTVA) 相關個股的長/短倉。 關於作者: 党天楚(Elliott Dang)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋醫療,房地產和農業板塊等。

生豬養殖正在迎來結構性轉型

觀點總結:生豬價格同時影響,1).上游:生豬養殖業及2).下游:(豬)肉製品的利潤情況。目前,我的判斷為下游肉製品于未來3-5個月比較受惠當前生豬價格較平穩至緩慢上升環境。 1).養豬企業過去週期波動大,但一般波動時間不長。 養豬企業經常面對行業供應過剩與不足問題。除了豬瘟等不可控因素外,養殖戶于豬價高時-大幅度投資新產能,最後導致產能過剩情況出現。一般豬價週期的幅度都比較大,所以投資者對養豬企業投資都非常感興趣。要瞭解生豬週期,首先需要認識1).能繁母豬(用於繁殖仔豬的母豬);2).商品豬(養殖作為生豬銷售)。從能繁母豬妊娠到豬只出欄過程之間存在約10-12個月時間差,也產生了生豬週期發展的規律。所以,一般豬價持續大幅上升/下跌的時間都不會大幅超過10-12個月的週期,主要因為供應量有足夠的時間進行調整(例如:減少/擴大能繁母豬以調整未來生豬產出)。 圖表1:生豬養殖行業資料 2).截至2022年2月底,能繁母豬去產能已經接近約7-8個月(累計為8-9個月,截至2022年3月份)。 股票市場普遍認為以去產能到10-12個月時間點作參考,相信豬價將會於短期見底回升。 2021年2月新產能大幅投放到市場:本輪豬價從2021年2月份開始見頂回落,主要由於新產能大幅度釋放到市場。能繁母豬數量於2020年3-6月之間大幅提升,從3月份的2,164萬頭上升約67%至6月份約3,629萬頭。新產能於其後10個月後(約2021年2月份)投放到生豬市場供應,令豬價大幅回落。 預測豬價未來走勢,需關注能繁母豬存欄量於2021年7月開始出現按月下跌情況。以10個月(從a).能繁母豬妊娠到b).商品豬出欄銷售)的生產過程作預測,商品豬供應預計於2022年4月份後出現邊際改善情況.但要具體判斷豬價走勢將需要結果生豬存欄量進行更多分析。 圖表2:能繁母豬到商品豬週期 豬價回升速度相信會較緩慢 能繁母豬存欄量速度較緩慢,因產能去化速度,幅度較慢:能繁母豬正在處於去產能化過程,從2021年6月份週期頂𡶶約4,564萬頭續步下降到2022年2月份約4,268萬頭,累計母豬產能去化率約為6.5%。以農業農村部所印發<<生豬產能調控實施方案>>通知,當中所提及能繁母豬正常保有量於十四五期間應維持於3,700至4,100萬頭。以現時2022年2月份底的4,268萬頭能繁母豬存欄量所計算,約為小幅4%高於正常水平頂部。但有別於2020年3-6月份產能回補幅度大(約67%產能增長),過去按月僅以約1%左右幅度減少。 以生豬存欄量顯示,豬價見底回升可能還需要多數個月:生豬存欄量一般會直接影響生豬短期供應,最後可能影響生豬市場價格。截至4Q21的季度資料顯示,目前生豬存欄量約為4.49億頭。參考過去2015年3月份生豬價開始見底回升時的狀況,當時生豬存欄量從2014年11月約4.32億頭下跌至2015年3月份約3.87億頭。現時生豬存欄量可能仍需要約數個月時間消化,才能夠出現較為明顯的豬價上升軌道。 養豬行業向規模化發展,將會減低豬價波幅 中國過去豬價週期一般約為3-4年左右,旺季與淡季時長各自約為1-2年。行業週期較短的主要原因,主要由於生豬養殖行業產能集中於相對較小規模的個體養殖戶。個體養殖戶於行業資料,發展前景判斷相對較小。所以導致生豬供應波動也相對較大。 有別於過去的豬價波動,本輪的豬價上升原因主要來自於非洲豬瘟疫情爆發大幅減少生豬供應。將導致政府對於相關的疫情防制措施要求有所增加,而且大型企業對於農場的疫情防控方面更為有效。目前大型企業占行業的能繁母豬產能大幅度提升。我們相信有別於過去的豬價大起大落的是,行業將會步向更為成熟化的方向發展。 預計豬價回暖上升幅度可能相對較緩慢 於2021年,前20大規模養豬企業占全國銷量約為20%.相似過去2019年,占比由11.2%錄得大幅度提升。由於大企業於1).資源運用;2).豬疫情防控方面更強,相信未來豬價週期波動性將會降低.而且根據目前資料顯示,部份大型養豬企業對於2022年出欄量目標仍然以較快速25%-85%幅度按年增長,將會對為豬價上漲減緩速度。 圖表3:部份大型生豬企業2022年目標出欄量持續快速增長 資料來源:農牧德魯克 圖表4:大型養豬企業生豬出欄銷量 資料來源:豬易論壇 目前生豬養殖處於虧損狀態,為豬價回升提供支撐 目前生豬養殖已經處於虧損狀態,約$1,000元/頭。所以豬價上漲是未來比較確定的事情。 但比較關鍵的因素是“多大的幅度進行上漲”。我認為豬價上升幅度將會相對緩慢,由於1).大型養豬企業大幅度擴產.2).政府政策趨向對能繁母豬的供應進行持續管理,將為提供較穩定的生豬供應。 圖表5:生豬養殖正處於虧損狀態: 資料來源:mysteel.com,新浪財經 圖表6:生豬價格走勢處於相對底部: 總結而言,目前情況相信更利好下游肉產品企業。 理由:a).大型養豬企業持續擴產以提高市占率;b).政府檔於十四五期間以希望維持能繁母豬產能於3,700至4,100萬頭之間,將會減慢豬價回到正常化水準的時間。所以整體反而對於以生豬為原材料的肉產品企業。生豬養殖企業營虧可能有出現邊際性改善,但過程相信會比較緩慢。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。C基金目前沒有持有相關個股的長/短倉。 關於作者:葉浩然(StanleyIp)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋消費和軟體板塊。

光伏革命2.0: 藍海市場HJT電池技術蓄勢待發

光伏產業鏈大致可分為上中下游三個環節,上游為矽料以及製成的單晶矽棒、單/多晶矽片,中游則是單/多晶電池、光伏電池組件,下游則包括逆變器、電站EPC系統和運營商。光伏企業一直所追求的並不是收入增速,而是降本增效,因此十多年來各個環節的企業透過不同技術改革,令成本控制得以改善。筆者早前提到的顆粒矽技術(FBR)正是從上游矽料入手,透過矽烷流化床法降低其生產成本,從而降低度電成本(Levelized cost of energy)及提升電站內部收益率。今次筆者嘗試從中游電池板塊著手,探討一下電池在成本端中的重要性。 矽料要透過加工方可製成矽片,但矽片生產出來,自身是不能導電,需要把矽片加工做成電池片,才具備光能轉化為電能的效果。既然是轉化電能,那麼轉換效率( Conversion Efficiency)最大化就是電池的關鍵。先簡單介紹電池技術改革歷史,上一代光伏電池技術是BSF(常規鋁背場電池)技術,但受益於PERC(鈍化發射極及背局域接觸電池)於2017年量產轉化效率不斷提升,以及設備國產替代進一步降低度電成本,PERC市占率從2017年的15%急速攀升至2020年近9成,且近年來新增產能基本均為PERC技術,PERC憑藉更高的轉化效率實現了全面替代BSF技術,是當下主流的光伏電池技術,然而HJT(異質結)技術則很有可能是下一代光伏電池新寵。不同的技術路線,製造的工藝並不完全相同,只有清洗制絨、絲網印刷等環節是共同的。 雖然目前PERC電池依然是光伏行業主流,但由於這類電池轉換效率提升變得相對困難,已經逐漸進入瓶頸期,HJT電池也被越來越多的光伏廠商視為新一代光伏電池。相較而言,HJT電池具備3方面的優勢。一、效率提升潛力高:HJT電池目前已經有24.5%的量產轉換效率(現最高為26%),相比PERC最高的23.1%轉換效率,亦意味著HJT的出道就已經是PERC電池的巔峰。二、降本空間大:HJT技術把PERC電池的9道工序,簡化成了4步(制絨清洗、非晶矽薄膜沉積、TCO製備、電極製備),生產流程成本亦有效降低。三、光致衰減率更低:首年衰減約為1.5%(PERC 3%),10年後發電量剩餘90%左右(PERC只有80%)。因為是嶄新技術,整個光伏產業,顆粒矽、大矽片、薄片化和HJT,都是明顯的技術突破趨勢,只要HJT產線大規模投產的時候,可能會和182/210mm替代166mm一樣,整個行業實現快速的轉換。所以HJT電池是目前業內最受關注的一個方向。 提到國內光伏設備龍頭,當然不能不提邁為股份(300751)。公司起家於上述提到的絲網印刷設備,於任何技術生產線都牽涉在內。經過多年發展,公司主營產品為太陽能電池絲網印刷生產線成套設備(貢獻近8成收入),包括核心設備全自動太陽能電池絲網印刷機和自動上片機、紅外線乾燥爐等生產線配套設備。邁為股份最開始走的是國產替代路線,並且成功打破國外廠商(如日本YAC、德國Singulus 、德國RENA等)壟斷,而後反超成為電池領域龍頭。2016年,公司在國內光伏電池絲網印刷設備領域的增量市場份額就已經躍居首位。而在PERC時代,邁為股份更是絲印設備領域遙遙領先的龍頭企業,2020年其全球市占率超過70%。 上述提到HJT的4道製造工藝,分別是(1)制絨清洗、(2)非晶矽薄膜沉積、(3)TCO製備及(4)電極製備,各工藝對應的設備分別為清洗制絨設備、PECVD設備、PVD/RPD設備、絲網印刷設備,在設備投資額占比分別約15%、50%、20%和15%。當中非晶矽薄膜沉積工序包括本征非晶矽膜和摻雜非晶矽膜的沉積,對於HJT電池,非晶矽薄膜的沉積是該技術的難點之一,也會對電池的性能產生至關重要的影響。另外,TCO製備主要是在電池正背面非晶矽薄膜上沉積一層透明導電膜層,通過該層薄膜實現導電、減反射、保護非晶矽薄膜的作用,在這個工藝環節,邁為股份PVD設備可靠性和性價比優勢顯著。 邁為股份在穩定自身絲網印刷優勢的同時,在HJT核心設備PECVD、PVD環節取得較高市場份額,2019年已具備HJT整線生產能力。通過對量產設備的反覆運算升級,公司已屢次推動異質結電池可量產轉換效率創下新高,最新資料顯示(2022年3月)德國哈梅林太陽能研究所(ISFH)認證,邁為股份聯合澳大利亞金屬化技術公司SunDrive利用可量產工藝在166/182mm單晶異質結電池上轉換效率達到26.07%,進一步驗證異質結電池量產效率在未來跨越26%大關的可行性。 2021年12月,邁為股份宣佈稱與REC集團 (歐洲最大電池組件製造商) 簽訂了400MW HJT整線設備訂單,公司將供應PECVD、PVD、絲網印刷等HJT電池核心生產設備,用於REC位於新加坡的400MW異質結電池生產線。此次邁為股份的HJT整線設備實現首次出口也意味著公司的HJT設備成功獲得國際市場認可。 領先的技術和全面的佈局讓邁為股份得以領先行業競爭對手,筆者認為邁為股份獲得更多異質結設備訂單是當前未來 3-5 年可持續增長的關鍵。近兩年,公司向通威、華晟和阿特斯提供了關鍵的異質結設備(PECVD和PVD),2021 年全市場新增8.1GW,邁為股份拿單5.8GW,銷售量來看邁為股份市場份額為72%,客戶回饋亦非常正面。在太陽能電池設備行業中由於技術反覆運算快,筆者認為公司正在組織先發優勢,為落後的加入者和同行建立了高門檻是非常重要。 展望未來HJT新增產能情況,從2022年HJT下游擴產來看,東方日升、REC、華晟各有5GW擴產計畫;金剛玻璃擴產約2.4GW;明陽、華潤、愛康等都有相應的擴產計畫。CPIA預計2022年HJT新增產能約30GW,2023年行業內各玩家均將開啟HJT大規模擴產,2023年行業擴產有機會達到45GW以上。2022 年HJT擴產規模約30GW,若假設邁為股份市占率70%+,即公司2022年約20GW HJT訂單,即光伏主業可達80億元HJT訂單規模。 綜合來看,現在全球都在力推潔淨能源,光伏產業未來可期,而抓住了光伏電池下一代的主流新技術,邁為股份的下限因而得到了保證,將繼續受益於光伏產業景氣度進一步的提升。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金持有文中邁為股份(300751)上市公司的長/短倉。 關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊

重塑中的美股醫療板塊:生物製劑

引言 醫藥行業大體可以分為兩個部分:大分子藥和小分子藥。小分子藥又稱化學藥,作用原理是通過抑制細胞間的信號傳導,阻止病情惡化。大分子藥又稱生物製劑,作用原理是通過模仿人體細胞/蛋白質來發揮藥效。 從製藥業發展伊始,小分子藥物一直是使用最廣泛的藥物,至今仍保持高達90%比例。小分子藥最大的優勢是其較小的體積能有效地穿透細胞膜到達細胞內靶點。然而,小分子相當混雜,通常與各種脫靶位點結合,產生副作用或毒性。此外,由於存在影響其運輸、代謝或消除途徑的伴隨藥物,小分子易於發生藥物-藥物相互作用。 最重要的是,小分子通常不能發揮靶向蛋白質-蛋白質相互作用——這是生物機器最重要的方面之一。 幸運的是,許多小分子無法解決的問題可以通過更大的部分來解決——生物製劑,它們由生物體產生有機的化合物:包括蛋白質、抗體、激素、修飾的RNA 分子、細胞和基因療法等。活性生物製劑的開發始於 20 世紀末,並徹底改變了醫療保健世界,成為了小分子藥的重要補充。 生物製劑的發展主要集中在21世紀的前二十年。新的治療方法包括各種類型的抗體和抗體藥物偶聯物、旨在治療癌症的 BITE(雙特異性 T 細胞接合劑)分子、CAR-T 和 TCR-T 細胞——免疫療法發展的新步驟,以及溶瘤病毒。融合蛋白、融合肽,修飾的RNA 分子、反義核苷酸和 iRNA 因其控制蛋白質表達的能力而變得越來越流行。 分類 除了胰島素等少部分直接從生物體中直接提取的生物製劑外,大部分生物製劑都屬於重組DNA(mDNA)技術:其中第一類是仿生類生物呀,該類生物藥的機理是模仿人體信號蛋白蛋白,最典型的例子是生長激素和胰島素;第二類是單克隆抗體(mAb),機理是模仿人體免疫系統產生的抗體,典型的例子是艾伯維(ABBV)生產的阿達木單抗(adalimumab),是全球最暢銷的生物藥也是國內單抗的鼻祖;第三類生物藥是融合/重組蛋白,機理是通過重組DNA技術,進而翻譯出所需的蛋白質,典型的例子有施貴寶(Bristol-MyersSquibb)開發的奧倫西亞(Orencia) 。單克隆抗體和融合/重組蛋白是目前最普遍的生物藥,在臨床上和商業化上也取得了不錯的成績。然而為了適應更廣泛的病種和開拓更大的市場,生物藥。 最暢銷的生物製劑:修美樂(Humira) 艾伯維(ABBV)開發的修美樂(Humira),又稱阿達木單抗(adalimumab),無疑是生物製劑中的代表。自2002 年 12 月獲得美國食品和藥物管理局 (FDA)的初步批准以來,修美樂已成為世界上銷量最高的藥物。但如此巨大的成功並非一蹴而就,它肯定源於藥物的廣泛有效性。其適應症範圍較廣,包括類風濕性關節炎(2003年)、銀屑病關節炎(2005 年)和成人克羅恩病(2007 年),需要持續治療的慢性終生疾病和大量人口的疾病為 Humira 等藥物帶來了巨大的收入來源。 除此之外,修美樂在商業上的成功還來其自上市以來花費重金研發適應症的拓寬,截至目前已經能覆蓋每個病種複雜的適應症類型。他的意義除了拓寬潛在的用戶群以外,還能極大的促進醫藥仲介的銷售。真正瞭解藥理學的醫藥仲介少之又少,全面的適應症範圍讓這些仲介敢於大膽的銷售修美樂於各類的病人,而不用擔心“開錯藥”。如一位醫藥代表所說:“如果一位風濕病學家可以為超過一半的適應症開藥,而胃腸病學家可以為另外幾個適應症開藥,那麼銷售代表可以覆蓋更大的區域,而無需致電醫生。” 新趨勢一:癌症mRNA疫苗? 核酸疫苗正在徹底改變醫學界。基於DNA 和 mRNA 的疫苗通過引導體內細胞產生模擬疾病抗原的蛋白質來觸發免疫反應。外來蛋白質被免疫系統識別,從而刺激體液和細胞介導的免疫。mRNA 疫苗通過在mRNA 分子進入細胞後立即啟動細胞的翻譯機制發揮作用,而 DNA 分子必須在開始產生抗原之前穿過核屏障。信使 RNA 疫苗被證明是全球抗擊 SARS-CoV-2的關鍵轉捩點。自2021 年 8 月FDA 宣佈批准首個 COVID-19 疫苗 Pfizer-BioNTech mRNA 疫苗以來,Pfizer和Moderna的mRNA疫苗在歷經一年的時間內控制住了疫情,並展現出了高於其他疫苗的有效性。 未來的 mRNA...

乳製品:高端化釋放增長第二春?

乳製品行業面對的困難及機遇: 乳製品行業於必需消費品的賽道上, 屬於市占率比較集中於幾家企業。 根據歐睿資料顯示, 目前伊利和蒙牛兩家企業市占率的總和於常溫奶和優酪乳產品市場分別達到約80-90%與54.2%的領導地位。 由於中國經濟發展階段已經走過了 ”從0到1起步的人口紅利時代” , 而走向 “高品質發展” 的道路。 不同的必需品行業都轉向採取 1). 產品橫向多元化 和 2). 高端化發展 以擴大市場空間。  國內的乳製品行業也不符例外, 目前乳製品行業發展主要以1). 乳酪產品開拓 和2). 高端低溫奶 [替代常溫奶] 等等高附加值產品作為目標方向以進一步擴大業務天花板。 雖然我們預計乳製品行業收入增速將會出現小幅放緩, 但行業整體持續向產品高端化發展。 我們認為可以期待的是預計產品高端化所帶來的 “利潤率提升” , 從而讓利潤增幅高於收入增長的狀態。 1). 低溫液態奶替代,將為乳製品行業未來: 以國內目前兩家乳製品企業 1). 蒙牛 及2). 伊利為例, 收入貢獻主要來自於1). 常溫液態飲用奶 2). 優酪乳, 而1). 乳酪 和2). 低溫液態奶(鮮奶) 目前仍然屬於初步發展階段。 目前普遍認為液態奶 “低溫化” 為十四五期間行業重點發展方向。 根據中國奶業協會所編制 《中國奶業 [十四五] 戰略發展指導意見》 文中提及,在發展超高溫滅菌乳的基礎上,大力發展巴氏殺菌乳...