科技巨头集体布局!AIGC新赛道又是什么?

科技新赛道AIGC陆续受资本市场关注。首先是今年8月,美国科罗拉多州举办的新兴数字艺术家竞赛中,没有绘画基础的参赛者提交AIGC绘画作品《太空歌剧院》,结果却获得比赛「数字艺术/数字修饰照片」一等奖,引起业内风波。其后AIGC领域融资规模快速扩张,甚至已经跑出几家估值超10亿美元的独角兽公司,例如主打文字生成的AIGC公司Jasper.AI在10月份宣布完成1.25亿美元的A轮融资,估值达15亿美元。Stability AI亦宣布获得1亿美元,公司会继续研发用于生成图片、语言、视频的AI生成模型,投后估值达10亿美元。AIGC赛道火爆不仅得益于技术进步、商业应用广泛和需求增长,还归功于赛道还处早期阶段。 从 Web 1.0 的单向信息传递的「只读」模式到 Web 2.0 的人与人通过网络双向沟通交流的「交互」模式,内容的需求在不断增加。为了满足这需求,同时也因互联网发展,内容的生成从单一的 PGC (Professional Generated Content) 演变到现在的UGC (User Generated Content) 并占据了主要市场。Youtube、Instagram、抖音、快手、B站上有大量的内容来自于UGC创作者。当我们迈入 Web3.0 时代,人工智能形成人与机器网络的全面链接,内容消费需求飞速增长,UGC/PGC的内容生成方式将难以匹配扩张的需求。AIGC(AI Generated Content)利用人工智能学习知识图谱、自动生成,在内容的创作为人类提供协助或是完全由AI产生内容,不仅能说明提高内容生成的效率,还能提高内容的多样性。 AIGC 已被广泛应用在文字、图像、音频生成当中,一些企业已经实现较好的商业化。随着AIGC技术的发展,其应用层面将会扩大。AIGC生成文字目前主要被应用于新闻的撰写、给定格式的撰写以及风格改写。其中有刚刚提到的Jasper AI,其成立于2021年,是一个AI内容平台,允许使用者利用 AI来创作内容,多用于商业范畴中。用户可以通过文字描述让Jasper说明完成文章的创作、创建广告话术。通过Jasper用户可以寻找创作思路、高效完成文案、突破语言壁垒,而不会存在抄袭的嫌疑。目前,Jasper拥有超过7万名客户,包括 Airbnb、Ibm 等企业。仅2021 年便创造 4000 万美元收入。多位业内人士均表示,以往AIGC技术主要应用在文字处理领域,近年来随着Deep Machine Learning模型的成熟与普及,AIGC的技术有了本质的突破,而资本市场对新技术的突破是非常敏锐的。 从PGC/UGC再到 AIGC,AIGC能让人类突破内容生产力枷锁,高效率生成高质量内容,让人类进入到真正的元宇宙之中。若要AIGC能够满足元宇宙的需求,独立完成高质量、高精度的内容,AIGC技术层面还需要一定的发展,我们可以分为软硬件两个层面看,软件层面主要包括自然语言处理技术、AIGC生成算法模型和数据集,硬件层面主要是算力、通信网路。从主题投资的角度看,区块链、元宇宙、Web3均描述了数字经济时代中宏大的应用场景,而去年被资本市场关注的虚拟人、NFT 等只是其中的具体应用之一。AIGC 将是推动数字经济从 Web2 向 Web3 升级的重要生产力工具:一方面,其对现有的杀手级应用——短视频、游戏等具有颠覆式影响,或进一步扩大内容量、提高成瘾性,同时对社交和广告提供新的工具;另一方面,Web3开放的价值观下,UGC、AIGC 的内容会更具吸引力,二次创作的浪潮将来临。目前AIGC已成为硅谷最新热门方向,国内一级市场、互联网大厂等对 AIGC 应用关注度也在快速提升。 笔者今日主要介绍A股近150亿市值的元宇宙布局公司-昆仑万维(300418)于 2008 年创立,以页游研发与全球发行业务起家,依靠网游运营研发经验,逐渐布局手游业务。2015 年登陆创业板后,公司加快业务拓展,战略投资Opera、Grinder、闲徕互娱等公司,实现社交、信息等业务的横向扩张,2019 年已形成全球游戏研运一体化,休闲娱乐多元化布局。2020 年开始,公司开始全球化市场布局,以互联网平台化为战略定位,进一步收购 Opera、Star Group 等公司,布局音讯社交、元宇宙等新兴业务,不断强化全球互联网流量巨头地位,全面提升海内外影响力。 公司致力于成为全球领先的综合互联网平台型公司,提供社交、信息、娱乐等信息化服务。主要由五大业务板块构成:信息分发平台(Opera)+语音社交平台 (Star...

【 信創 板塊】IT行業隨著政策推出,預計會出現回暖狀況

【 信创 板块】IT行业随着政策推出,预计会出现回暖状况 随着近期政策落地,信创相关产业投入预计将会迎来加速期。本轮行业周期回暖相信主要来自于几个方面, 包括: 1). 传闻政府对于央企国企设备国产完全替代时间表,而且需要于2023年开始每季向国资委进行进度汇报。2). 国务院政务大数据加快建设。 3). 医疗以及教育行业对于系统推出贴息政策。 IT行业近期催化因素: IT 信创 产业替代时间表: 最近网上传闻国资委已经于2022年9月底下发79号文,全面指导国资内信创行业发展。 要求到2027年央企及国企100%完成国产信创替代, 当中范围涉及到芯片,基础软件,操作系统,中间件等领域。用友最近会议提到部份国企央企也主动询问及ERP系统替代海外厂商的可行性,所以整体相信传闻的可靠性不低。 按季度跟进国产设备替换进展传闻: 规定所有企业在2022年11月份基本计划上报替换的系统。 2023年起每季度向国资委进行汇报。 政务大数据体系建设加快: 2022年10月28号,国务院办公厅印发<<全国一体化政务大数据体系建设指南>> 。政策档提及于2023年底前全国一体化政务大数据体系初步完成,相信会对于大数据体系建设需求会加快从而利好相关的云转型/数据管理服务供货商。 现时政务大数据存在问题包括: 政务数据统筹管理机制有待完善。 政务数据共享供需对接不够充。 包括: 数据目录不完整, 共享制度不完备, 供需不匹配。 政务数据支撑应用水平亟待提升。包括: 政务云资源使用率不高,缺乏一体化运营机制。 政务数据标准规范体系尚不健全。 在数据开发利用时,需要投入大量人力财力对数据进行清洗、比对,大幅增加运营成本,亟需完善全国统一的政务数据标准、提升数据质量。 政务大数据建设目标: 2023年底前,全国一体化政务大数据体系初步形成,基本具备数据目录管理、数据归集、数据治理、大数据分析、安全防护等能力,数据共享和开放能力显著增强,政务数据管理服务水平明显提升。 医疗及教育行业个别政策推动数字化: 配合政府推出贴息贷款政策学校进行设备更新。2022 年 9 月 13 日,教育部司局发布函件《关于抓紧做好项目储备工作的预通知》拟对职业院校、高等学校设备购置与更新新增贷款,实施阶段性鼓励政策。 11月9日,国家卫健委联合中医药局和疾控局发布《“十四五”全民健康信息化规划》。当中提出到二级以上医院基本实现院内医疗服务信息互通共享,三级医院实现核心信息全国互通共享”发展目标。 信创行业渗透率情况: 以2020年信创产业细分产业链国产化率数据显示,CPU以及操作系统国产渗透率相对较低。所以于国产化替代的过程中,国产替代潜在利好相对更大。但由于相关子版块的国产信创发展属于较早期,相对在选股的确定性较低。 1. 国产芯片渗透率低,但投资确定性较低: 根据2021年数据,国产CPU渗透率大概在10%左右。各个国产厂商之间差异比较大,例如架构的不同: 海光(x86),海思及飞腾(ARM),龙芯(Loong Arch);而且规模化率现时都较低,所以投资的确定性都较低。国产芯片受到国外制裁(例如: EDA软件工具/ 晶圆制造供应链) 的影响可能性较大,所以我们相对比较看好确定性较高ERP软件子版块。 注:这里国产...

【创新药板块】药企面临数年集采后的行业修正期

【 创新药 板块】药企面临数年集采后的行业修正期 「带量采购」一词自2018年起变得常态化,接二连三的国家组织药品集采持续频密地进行,现时已完成了第七批的药品集采工作。虽然从降价幅度来看,每批集采中选结果的平均降价看似已出现「缓和」迹象,这些被逼提速转型创新的传统药企因为疫情的阻挠,暂时仍未完全走出带量采购的负面影响。当年由中生制药 (1177) 的「润众」恩替卡韦被降价九成揭起此重大医改的序幕,这款曾挤身全球抗病毒药物头十的乙型肝炎药品从此要「以量换价」,润众的销售额由当时30多亿元人民币下降至现时不到10亿元,可见「以量换价」的故事并不容易实现。现时转型创新的方向已是不归路,可是中生制药选择的散弹枪式推出创新药至今仍未能推动业绩反弹至昔日水平。 创新药物过往进入医保后,将可进入医院用药目录,降低进院门坎并加速进院效率,是药品销售提速的重要方法之一。然而,随着 创新药 品上市加速,国家医保谈判亦步入常态化,为了避免高价药品过份地占据医保基金支出的现象,创新药物也要面对医保谈判后降价的风险,「以量换价」的故事同样地发生在创新药物上。 近年最热门的创新药物是抗肿瘤的PD-1及PD-L1抑制剂,现时国内市场上已有13款PD-1或PD-L1的产品上市 (9款国产)。随着此赛道竞争愈演愈烈,多个同类产品已降价并纳入医保目录,「内卷」的情况开始加剧,在同质化越来越严重的竞争格局下,各个药企纷纷试图通过增加适应症布局,拓宽适用患者人群范围,从而横向拓展市场范围。而海外市场布局是产品后续增长的重要动力,可是「内卷」的情况或会燃烧其他国家,尤其美国这个在药品发展方面最为先进的市场,因此当地药监局FDA亦作出对应部署,收紧新药审查政策,使主要原以中国患者资料申报上市的PD-1或PD-L1药物或要被腰斩。 出海先行者 – 百济神州 百济神州 (6160) 是国产创新药能够在美国上市并较成功的出海例子,亦是暂时国内生物科技公司海外部署较先行的第一梯队。这间成立于2010年的生物科技公司主要研发肿瘤创新药物,早于2013年开始部署的BTK (泽希替尼, 商品名: 百悦泽)、PD-1 (替雷利珠单抗, 商品名: 百泽安) 及PARP (帕米帕利, 商品名: 百汇泽) 抑制剂都是公司主要研发并正在放量的药物。 百悦泽 (BRUKINSA) 是首个实现中美上市的国产BTK抑制剂,此第二代BTK抑制剂早于2019年11月于美国率先获批上市,现时已在逾50个市场上获批,包括美国、加拿大及墨西哥等美洲国家,以及欧盟、英国等地,现时在美国、中国及欧盟以外仍有逾40项上市申请,当中涉及30多个国家及地区,可见百悦泽的市场空间仍然很大。最近百济神州为百悦泽所展开的APLINE研究亦取得阶段性成果,这个针对临床巨有统治地位的伊布替尼BTK抑制剂的头对头临床研究成功证明同类最优潜力,为百悦泽未来国际化打下重要基础。值得留意的是,现时百悦泽是国内同类BTK治疗费用最低,且销售额增长速度最快的药物,相信利用着较佳的临床效益或可成为国内市占率最高的BTK抑制剂,加上国际化部署,此药的销售峰值或可逾过百美億元。 出海第二动力来自合作模式 百济神州主张自主研发及合作开发的商业模式,早已与国内及海外全球多间领先药企展开产品合作,并引进多款药品在中国获批及进行商业化,可见公司在国际化上的部署比国内药企进展要快。公司第二款重点药物百泽安为国产PD-1第一梯队 (第4款国产),起初销售额由于缺乏市场较大的适应症获批而并不显眼,随着去年相关肺癌及肝癌等适应症获批,百泽安是现时于国内适应症获批数量最多的PD-1药物,同时销售额亦已赶及信达生物 (1801) 国产第二的达伯舒,随着今年医保谈判后,相信销量可持续上升势头。此外,去年公司亦与海外领先药企诺华 (NVS) 合作发展百泽安,将于北美、日本、欧盟及其他6个欧洲国家进行开发及商业化,去年9月已向美国FDA递交食管鳞癌上申请,该临床试验近四成患者在中国以外招募,并覆盖多个美国临床试验中心,期望在政策收紧的背景下,仍可成为美国首款获批的国产PD-1抑制剂。 总结 现时医药行业正进入医改后的修正期,国内头部创新药企的价值亦在慢慢浮现出来,在国内竞争渐趋激烈的背景下,持续创新及海外拓展成为不可或缺的部署。百济神州过往形象具争议性,是国内创新药企中烧钱规模最大的公司,2017年至今亏损逾数百亿元人民币,季度净亏损的状况未有明显的增速改善,是其中转型成为生物制药公司的重要绊脚石。现时两头马车百悦泽及百泽安的销售额正在提速,而海外的部署不论于规模及进展亦渐入佳境,笔者仍期待百济神州随着规模效应带来收支平衡的一天。 以上分析纯为个人意见,不构成投资建议。 C 基金现时持有百济神州的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理 延伸閱讀︰重塑中的美股醫療板塊 – 藥企 緊貼每日大市走勢,環球金融局勢,記得訂閱【C基金】Youtube直播頻道 🔔

【智能汽车股】域控制器 – 汽车智能化趋势下的新赛道

域控制器是什么? 现时,汽车领域有两大趋势:第一是电动化,第二是智能化。电动化的发展相对成熟,亦衍生出一众成功的电动车相关企业,如特斯拉、比亚迪、宁德时代和天齐锂业等。而汽车智能化,尤其自动驾驶领域则相对处于起步阶段,尚有极大发展空间。 智能化旨在将汽车打造成一个移动终端,除了期望实现自动驾驶外,亦追求将娱乐、通讯、车身信息和车身控制等功能集合于汽车当中,并统一管理及控制。简单来说,读者可以把智能汽车想象成一部智能手机(见图一),由一个底层系统(如Andriod, IOS 等)运作,用家可以自行下载不同的应用程序,并透过网络更新软件,优化体验。 传统汽车要进化成上段所描述的智能汽车,必须经过「集成化」这一个阶段。一般来说,传统汽车的每一个功能(如主控板、音响、窗户控制、座椅控制等)都分别独立由一部俗称ECU (见图二: Electronic Control Unit) 的计算机所控制。而随着汽车的智能化发展,汽车搭配的功能越来越多,ECU的数量也越来越多,造成几个主要的坏处: 大量的ECU,以及大量用以接驳ECU的线路提升车身重量,影响续航力,并占用空间 随着功能数量以及功能之间的协作增多,线路搭配的逻辑越来越复杂,不但增加组装难度,提高成本,同时也影响功能的表现 各个ECU的所用的底层系统很可能不同,影响功能之间的兼容性,并难以统一控制及更新,无法达至如上文所述的智能化 ECU的算力亦无法支持更高端的功能,如高级别的自动驾驶 这时,域控制器便派上用场。简单来说,域控制器(见图三)是一个取替多个ECU的硬件,用算力更高的芯片把许多汽车功能集中在一起统一控制及管理,达至集成化,好处包括: 减少ECU数量,降低车身重量,提高续航力,释放可用空间 线路逻辑简化,方便组装并提升菜单现 底层系统的统一有助提升功能之间的兼容性,可实现更复杂的协作,例如统一控制自动驾驶同时所需要的加减速、转向和导航等功能。 支持无线更新,俗称OTA Update (Over-the-air Update), 车厂可以定时按用户需求更新及优化系统,提升用户体验。 因此,集成化以及域控制器的使用是汽车通往智能化的必经阶段,将会是汽车智能化风口下一个重要的赛道。目前,域控制器的渗透率只有约3-5%左右,而我们预计域控制器的渗透率将会在未来几年以约五年4-5倍的速度快速增长(见图四),因为随着汽车功能的增加,相比传统的汽车结构,域控制器已经到达成本效益的临界点,即是使用域控制器已经开始相比使用多个ECU的成本低(见图五),对于造车厂来说也会越来越吸引,加上造车厂之间于智能化上的竞争,将迫使它们转向更能支持高端功能的电子架构。 目前,车厂一般按照功能将汽车划分为五个「域」:动力域、底盘域、座舱域、智能驾驶域和车身域。每一个域控制器分别控制一个「域」。而特斯拉则将「域」以汽车的位置划分,例如前车身域、左车身域和右车身域等。(见图六) 德賽西威(002920) 德赛西威是中国域控制器制造商的龙头,专注于座舱和智能驾驶域控制器。座舱域控制器方面,德赛西威目前已有多个可大量生产的产品,例如: 基于高通骁龙820A芯片和德州仪器 J6 芯片的智能座舱3.0 基于高通骁龙8155芯片的第三代智能座舱域控制器 正在与高通共同打造第四代娱乐信息系统,目前已有订单 智能驾驶域控制器方面,德赛西威有分别支持低级别与高级别自动驾驶的产品(见图七),包括: 低级别:IPU01 (支持L1)、基于德州仪器芯片IPU02(支持L2) 高级别:基于英伟达 Xavier 芯片 IPU03(支持L3)、基于英伟达 Orin 芯片 IPU04(支持L4) 由此可见,德赛西威于域控制器方面布局完善,目前已向多个车厂提供产品及服务,包括一汽、上汽、大众、丰田、吉利、长城和蔚小理等。 相比中国其他域控制器制造商,如均胜电子和经纬恒润等,德赛西威更早进入域控制器领域,在经验、技术以及跟供货商的关系上比竞争对手领先,例如均胜电子最近开始跟英伟达合作打造自动驾驶域控制器,但德赛西威早已使用英伟达芯片推出两款产品,同时在量产方面亦领先同行。 读者可能会担忧这类域控制器制造商并没有多少技术含量,只是作为一个组装的角色,但事实并非如此。德赛西威这类域控制器制造商有多年与车厂合作的经验,对整车厂整个的研发逻辑以及整个供应链体系非常了解,芯片厂如果直接接触整车厂合作研发域控制器,将会因为不清楚它的内部流程而遇到各种问题。因此,域控制器制造商是芯片厂和整车厂之间重要的桥梁,与芯片厂合作向整车厂提供完整的域控制器方案,为整车厂节省不必要的研发成本,因此不会很容易被取替。 风险提示 但读者需要注意,德赛西威现时主要采用美国公司的芯片制造域控制器,虽然暂时美国没有限制该类芯片出口中国,但我们预计中美关系将日益恶化,难保未来美国亦会对该类芯片实施限制。虽然现时中国亦有该类芯片的制造商,但质量仍难以匹敌美国。因此,倘若美国进一步限制该类芯片的出口,势必会对德赛西威的生意造成打击。 总结 汽车智能化绝对是造车行业的大趋势,而域控制器的发展是通往智能化必不可少的元素,因此,德赛西威(002920)这类域控制器制造商龙头,在供应链不受严重打击的情况下,尚有极大的发展空间及投资价值,读者可多加留意。 以上个股分析纯为个人意见,不构成投资建议。 C 基金目前没有相关个股的长/短仓。 关于作者: 陈文轩(Jeffrey...

【 医疗保健股 】重塑中的美国医疗板块-管理式护理(MCO)- 指标对比

【 医疗保健股 】重塑中的美国医疗板块-管理式护理(MCO)- 指标对比 指标一:额外医保 (MA, Medicare Advantage) 份额 (UNH>HUM>CVS) 【 医疗保健股 】衡量一家MCO公司质量第一重要的指针就是MA市场份额。如下图所示,美国政府提供医保A,B,D分别涵盖了从住院到处方药的不同医疗服务范围。而MA则是由私立的管理式护理公司提供的保险项目,除了提供政府医保A,B,D外,还同时额外提供了包括牙科,眼科,健康管理和临终关怀等额外项目(见下图)。在美国,申请MA的一般是老年人,残疾人和有特殊病症需要长期监护的病人。 MA之所以中药是因为他是MCO利润最丰厚的部分,也是核心收入的来源。由下图所示,目前MA市场份额最大的是UNH(24%),HUM(19%)和CVS(9%)这三家企业。而MA比例超过同业水平也是这些公司业绩领先的重要依据。 影响未来MCO公司MA招募的一个重要参考是美国医保局在每年9月发布的MA Landscape档,这份档披露了MCO公司最新的用户福利,也是影响次年MA申请的重要指标:以2022年发布的名单为例:HUM,Kaiser和UNH在保费补贴,最高自费额和药物免赔额三个指针上为潜在的用户提供了最多的福利调整(见下图)。根据历史可以预测2023年在三家公司会可能会有最多的MA新增用户。 指标二:医疗损失率 (MLR, Medical Loss Ratio) (UNH>CVS>HUM) 衡量一家MCO第二重要的指标就是MLR:MCO用于支付医疗费用的保费收入百分比。MCO会使用剩余的保费收入来支付管理成本并保留利润。投资者喜欢上市公司生产低 MLR,因为这意味着公司更多的保费收入可用于支付给股东(只要管理费用得到控制)。 一般情况而言,医疗索赔或质量改进支出的增加(保持其他因素不变)将增加 MLR 并降低溢价的可能性回扣给投保人。 相反,医疗索赔减少和/或质量改进支出(保持其他因素不变)将降低 MLR 并增加可能.保险公司将不得不向投保人提供回扣。举例而言:在疫情期间,MCO会受到更多的医疗索赔而MLR下降从而影响盈利。 但是,这并不意味着MCO需要牺牲自己的服务质量和数量才能保证自己MLR不受影响。具备规模和药品集采管道的公司,比如UNH和HUM,在提供业内最高质量和最多医疗索赔的同时,MLR却能控制在82-84%左右。究其原因就在于MCO公司与药企议价(PBM)的最大筹码就是药品采购数量-而具备巨大的客户资源则能够争取到更低的药品价格,从而压低成本。同时,UNH与政府长期合作和绑定的关系也让公司在营运环节更够有更高的效率,进一步压缩成本。 指标三:医保局服务评星(CMS STAR Ratings)(HUM>CVS>ELV) 衡量一家MCO公司第三重要的指标就是医保局评星。这个简单来说就是衡量一家医保公司提供服务质量的一个参考:美国医保局每年会通过问卷调查的方式来得到参保人对于计划质量的回馈打分(1-5星),并发布一份预测未来两年的分数报告。 如果MCO公司能够取得四星以上的分数,会直接对MA注册百分比形成拉动。针对更高的基准利率和更高的回扣百分比进行投标可在福利产品/计划价值方面提供竞争优势,并进一步推高市场份额。 如上图所示,UNH和HUM在最新的评分报告中2024年的4星以上比例最高,分别达到95%和75%,领先行业水平。这意味着这两家公司在未来两年的市场份额将进一步攀升,而高评分带来的每股盈利顺风大约在0.33美元和1.18美元左右,影响明显。 反观CVS和CNC两家公司,由于未来预计2024年的4星比例仅仅只有30.2%和3.4%,这意味着公司的用户非常不满所选的保费计划,在未来续约率会大幅下降,也会失去未开发市场的竞争力,预计市场份额会下降。 指标四:政府竞标 (RFP, Request For Proposal) (MOH>CNC>UNH, 1H22) 衡量一家MCO公司第四重要的指标就是政府竞标的情况,这反映了公司与政府的关系(非常重要)和直接短期的订单数量。因为MCO公司并不是纯粹的商业公司,在和使用者签约时需要州政府决定签约的数量。而每个州签约的结果都会对公司基本面产生不小的影响。 比如在2022年9月,加州举行的竞标结果:这份价值18亿美元的州合同涵盖了超过 34 万条生命。最终,CNC 和 UNH 被选中保留合同,新进入者 MOH 将取代 ELV,成为该州的第三个计划。...

通胀周期加速美国包装食品行业发展

通胀周期加速美国包装食品行业发展 我认为美国包装食品行业有两个主要的核心投资逻辑 食品通胀带动产品价格加速上升。根据Neilson行业资料,部份美国包装食品企业涨价幅度达到约按年15-20%。 虽然2022年上半年行业普遍毛利率呈现一定压力,但部份粮食原材料期货于6月份(例如:大豆/小麦/燕麦等等)已经出现价格明显回落情况。预计部份企业未来毛利率将会呈现修复过程能见度较高 虽然行业普遍涨价幅度达到按年双位数,但仍然需要注意食品类型的竞争格局。由于部份产品(例如:急冻食品等等)消费者对于价格敏感度较高,所以提价对于销量影响较大。也需要在选股中考虑到相关的因素。 包装食品行业特征: 包装食品类型之间的提价能力差异。根据以下图中Neilson行业资料,普遍包装食品企业分别录得按年约15-20%价格升幅。产品加价后对于销量影响幅度(价格敏感度)为比较重要分类。除品牌效应外, 其产品类型的属性 (例如: 在消费者心理上的可替代性) 都会影响到消费者对于产品加价接受度。 推测消费者于不同产品的价格敏感度 我们认为于通胀比较严重的环境,企业无可避免需要进行比较大幅度提价以补偿成本上涨。价格弹性比较高的产品品类受到负面影响幅度较大。 相反而言, 价格弹性较低品类可能因此而受惠。 价格敏感度较低的产品: a). 冰鲜薯条(Frozen Potatoes) 主要供应到餐饮客户,所以对于销量影响相对较低。过去受到疫情期间影响较大,Lamb Weston 为主要供应冰鲜薯条的企业。 b). 宠物食品 (Pet Food) 由于美国过去疫情期间宠物拥有量有所上升, 而导致宠物食品的需求上升。由于一般宠物对于粮食习惯的改变都比较复杂, 所以对于价格敏感度都相对比较低。 c). 单价低, 而且消费者独特性较强的产品。 例如: 烘焙食品 (baking mixes) ,壳物食品 (cereal) 以及 芝士 (cheese) 等的价格敏感度较低。 价格敏感度较高的产品: 价格敏感度较高的产品特征包括1). 产品可选性强 2). 消费者识别度较低 及 3). 单价相对较高的产品。 a). 汤类 (soup) 可选属性较强。 根据数据显示,过去于加价期间销量跌幅较大。...

免税行业:海南疫情扰动可控,疫后修复弹性成关键

2020年,新冠肺炎疫情对国内旅游业产生前所未有的影响。根据文化和旅游部公布的资料,2020年入出境旅游市场几乎全面停滞,国内旅游人数 28.8亿人次,同比下降 52%;旅游总收入 2.23 万亿元,同比下降 61%。无论是市场面,还是产业面,2020年都是改革开放以来旅游业最为艰难的一年。2020年初新冠肺炎疫情来袭时,正是海南省旅游的旺季,为减轻疫情对旅游市场的冲击,海南省出台了多项举措,统筹开展疫情防控和复工复产,旅游经济强劲复苏。自 2020 年 7 月 1 日起实施海南离岛免税新政,即离岛旅客 (包括岛内居民旅客)每人每年累计免税限额提至 10 万元,更取消单件商品 8,000 元免税限额规定。随着海南离岛免税政策的进一步放宽,海南离岛免税市场呈现出快速增长态势。 据海口海关数据统计,新政实施2周年,离岛免税销售额累计达 906 亿元,超过过去10年总和。2020年、2021年离岛免税销售金额更实现接近翻倍的增长。拆分驱动因素来看,一方面,新政对旅客进店购买率有较大推动,免税购物渗透率从 2019 年的 10% 提升至 2021年的 30%。另一方面,旅客购买件数提升成功带动客单价翻倍,2020年、2021年离岛免税人均购买件数分别为 7.6件、10.5件,较新政实施前的 3-5件提升近一倍,带动客单价从 2019年的 3,600元提升至 2021年的 7,400元。 笔者先从国内免税行业特征说起,首先,免税商品定价基本等于商品的海外采购成本+免税店经营费用及利润。免税经营商需按年销售额的一定比例向国家上缴免税商品特许经营费,但比例较小,仅为年销售额的 1%或 4%。因此免税店相比一般零售、跨境电商等管道具有价格优势。随着国内免税业的发展,国内免税商品价格在全球范围内的竞争力持续上升。以化妆品为例,部分国际大牌明星产品在国内免税店日常价格已经低于韩国免税针对中国旅客返现42%-48%的活动价格,部分产品在国内免税管道享有全球最低价。另外,香化产品是免税管道最大销售品类,在全球旅游零售市场占比近 40%,在国内离岛免税市场占比近50%。 韩国是疫情前全球最大的免税市场,据韩国免税业协会资料,2017-2019 年,韩国免税业复合增速达3成,外国消费者贡献绝大多数销售,外国人购物金额占比高达 8成(中国游客占6成)。2020年新冠疫情爆发,韩国免税店销售额下降近四成,虽后期随疫情大有改善,但韩国免税后续增长点主要在于本地人免税消费,而中国人免税消费回流大势不改。随着海南市场地位的提升,部分奢侈品牌逐渐转移市场重点,2022年 LV、香奈儿等陆续宣布从韩国免税管道(包括乐天免税店釜山店、乐天免税店济州店等)撤柜,并表明将在海南寻找机会。 谈免税行业,中国中免(601888)必定是投资者最为耳熟能详的名字,公司是国内免税龙头,2021 年在中国免税市场份额达 86%,同时也是全球最大的旅游零售商。同时,公司也是全球最大的旅游零售商,2021 年以 669 亿元销售规模占据全球旅游零售市场 25%。 国内免税行业进入壁垒较高,从事免税业务必须经过国务院或其授权的政府部门批准。截止目前全国主要有 10张免税牌照,分别属于中免、日上、海免、深免、珠免、中出服、港中旅、海旅投、海发控、王府井。深免、珠免、中出服等由于专注于特定区域/特定群体免税品经营,被成为区域性免税商。截止目前,全国范围的口岸免税牌照持有者主要为中免、珠免、中出服、深免;中免是唯一一个具有含口岸、离岛、市内免税等全管道经营资质的运营商。规模上看,2021年中免(含日上、海免、港中旅)的免税业务收入约为 413 亿元,其余经营商免税业务收入仅约 10-20 亿元。 据中免 H...

市場衰退的避風港-美股廢物管理板塊(上篇:行業篇)

隨著全球人口增長、城市化、經濟發展以及消費增長在全球範圍內造成前所未有的垃圾過剩。根據世界銀行預測,截至 2050 年廢物產生量將比 2020 年高出 73%,超出廢物處理能力的負荷。即使在宏觀經濟衰退的背景下,今年上半年美國垃圾產生量依然環比上升14%。這也給美股廢物處理 (Waste Management)行業上市公司:Waste Management (WM), Republic Services (RSG),WCN (Waste Connections)帶來了豐厚的業績。 2022年下半年,儘管市場在美聯儲加息陰霾進入下行週期,三大指數較年初回撤20%以上。但是廢物處理行業是除了大宗商品外市場中為數不多較為堅挺的板塊(如下圖),大幅跑贏三大指數和大部分行業。究其原因,筆者認為是高企的CPI帶來的廢物管理行業核心價格上漲,抵消了國債收益率上升帶來的逆風對估值的影響。 為什麼廢物管理行業抗加息逆風?–行業估值綁定核心價格而不是國債收益率 根據GS 環境服務估值模型測算,利率每上升 100 個基點,就會對 EV/EBITDA 造成 0.9 倍的估值阻力。 而核心價格每上升 100 個基點,就會轉化為 2.3 倍的估值順風倍數。 廢物管理的核心價格受到CPI的影響,關聯度在40%左右。所以當CPI和十年期國債上升的情況下,加息帶來的估值逆風很大程度上會被高CPI帶來的核心價格抵消。據模型測算:核心價格(core price)是驅動股價的核心要素(R-squared 60-86%)。 由於持續整合以及垃圾填埋場業務競爭紀律的改善,公開市場的價格有持續可持續上漲的空間(約占垃圾定價的 40-50%)。 在垃圾收集分部,約 54% 的市場仍由非上市公司控制,這為未來的持續整合和更強的定價能力留下了空間。 需要追蹤什麼資料?–垃圾填埋氣場RNG的建設情況 垃圾填埋氣是在垃圾填埋時產生類似天然氣的可燃燒物質,比傳統天然氣高約 5 美元,但碳減排的價值是 11 美元。目前四大廢物管理公司都已經開始大量投入垃圾填埋氣場RNG的建設:預期在23年為行業帶來2-4%的EBITDA增長,在26年為7-12%的單位盈利能力(核心價格)順風。後續RNG建設情況和投產情況將影響估值倍數,需要投資者持續追蹤。 在超過100 個垃圾填埋氣項目,未來預計到 2030 年這些項目將增加約 7500 萬 MMbtu 的年產量,基本上使當今 RNG 市場的規模翻了一番,達到 7400...

部份猪企过去逆势大幅扩产能,第三季收成期将至!

养殖行业持续向规模化发展,四家最大企业猪产量占比从 2020 年约8%至 1H22 约 15%。我们相信未来行业向头部 企业集中的趋势将会持续由于大企业普遍拥有 1). 成本优势 2). 瘟疫防治更理想。而且大企业有足够资源于行业不景气 时,逆势进行大幅度产能扩张。猪价已经于6月份开始明显由$16/公斤上升至约$24/公斤,主要由于过去能繁母猪 (约 10 月培育周期)存量减少已经开始传递到猪肉供应收紧。未来对于第四季猪肉消费旺季的期待相对比较大。 养猪企业主要投资逻辑: 1). 猪供应持续因前期去产能,而预计供应处于持续收缩阶段。同时年底猪肉消费传统旺季,将带动需求上升同时面对猪供应持续收缩。 2). 部份上市养猪企业 (过去 2 年)产能扩张幅度达到 2020 年同期产量约 2-3 倍,部份企业利润预计能够达到猪瘟时水准。但目前估值与猪瘟时高𡶶存在距离。 3). 养猪企业积极 a). 扩大养殖规模 b). 向下游猪相关产业链发展。现时养猪行业规模化率仍然较低,发展空间相对较大。 从企业利润角度而言,部份猪企业估值相信存在修复空间。 1). 部份养猪企业利润预计或与 2019-2020 年猪瘟周期相约,但现时估值与过去有距离。 第三季预计将会为营利兑现期: 猪价目前仍与猪瘟周期有一段距离,但本轮企业利润修复周期将由量与价同时带动:2020 年由于猪瘟爆发而大幅度减 少猪供应,导致猪价从 2019 年 5 月份约$13.8 /每公斤上涨到 2020 年 7 月份约$40/每公斤. 养猪企业的利润 (例如: 牧原股份)从 2018...

电池设备行业格局变化或可一改近年形象

自2020年9 月中国确定了双碳目标后,国内锂电池产能迎来第二波强劲的扩产周期,但由于电池设备的国产替代故事率先于2015至2018年间早已执行,加上电池设备企业因为过往的周期性及议价能力较弱,在行业的市场规模比同期锂电池市场少数倍的背景下,导致股票表现没有急速扩产的下游电池供货商强势。 不过,随着电动车市场于去年起急速发展,新能源汽车渗透率于中、美、欧三大经济体系都持续上升,可见近年全球动力电池产能的投资亦随之提速。全球龙头电池供货商宁德时代 (300750) 最近加速海外扩产布局,投资金额逾70亿欧元 (约490亿人民币) 并计划于匈牙利设厂,在2025年投产后电池产能可高达100GWh,是现时产能的约三成。继特斯拉 (TSLA) 及通用 (GM) 等巨头纷纷自建电池厂后,欧洲车企巨头德国大众集团亦计划10年内于北美及欧洲建造6座电池生产厂,投资逾200亿欧元的电池产能可达240GWh。可见近期不论是电池供货商龙头,或是资本雄厚的传统海外车企都提速扩产动力电池业务,加上明年起将进入电池技术改革的元年,笔者认为新进的电池制造商及技术迭代将令锂电设备行业出现结构性变化,或可再次驱动锂电设备的需求爆发并维持一定增速。 国内电池设备行业格局 现时锂电设备供货商集中于亚洲,中、日、韩三国,于全球的电池装机量占全球逾九成,日本及韩国品牌如(PNT、PNE及CKD)设备供货商都与本土的LG Energy Solution及三星SDI等锂电池企业成长,发展比较死循环式;而国内基本上已实现了国产替代,大部分关键工序国产化达九成。国内电池设备供货商在中后端的工艺上现已赶及海外同行技术水平,随着宁德时代的崛起,同时于日韩设备商谨慎扩张的态度下,相信国内的电池设备商有望利用着本土成本的优势,占取海外锂电产能正扩张的市场份额。 先导智能 (300450) 最近三年约三成收入都是来自宁德时代,宁德时代现时的产能较两年前已扩张逾倍,未来于2025年规划的产能将接近600GWh,因此市场认定先导智能是行业龙头及宁德时代的代理人。公司于去年通过定增方案引入宁德时代为战略投资者,占总股本约7% 并成为第3大股东,相信未来在宁德时代扩产计划中可获优先待遇,如定增时提出的五成投资额度优先给予先导智能,让公司于今年下半年宁德时代即将启动的海外产能招标有一定中标确定性。 「交钥匙」整线方案的优势 除了得到宁德时代的认证外,先导智能现时另一重要优势是提供电池生产线的整线方案,简称「交钥匙」整线设备采购方式,是全球唯一一家可自主制造锂电池设备并提供整条生产线前中后段的设备公司。随着行业发展急速,国内新进的电池制造商已陆续投产并进行扩张计划,海外的传统车企亦有意发展电池业务垂直发展产业链。此时拥有经验及丰富客户群的先导智能将可获得更大的话语权,整线生产解决方案服务或可增加公司的吸引力。 在资本雄厚的集团正扩产的环境下,「交钥匙」方式的整线设备将更具竞争力,集团可利用设备交付速度更快的特性,工序集成化的成本优势,以及更高自动化的生产线来提升生产效率。先导智能的传统优势来自中后段的设备工艺,如在中段的核心设备卷绕机领域已占市场逾半份额,五年前收购泰坦新动力为先导智能强化了中后段设备如注液机及完善化成分溶布局等,并于去年进入了宁德时代前段涂布机的产线,成功打造整线供应方案的实例。 先导智能自2019年开始布局欧洲市场,如InoBat (斯洛伐克)、Northvolt (瑞典)、ACC (法国) 等合作新兴电池供货商,相关车企有大众集团、Daimler的奔驰等欧洲巨企,可见公司在欧洲发展所得到重要的肯定,不再只是国产替代的故事。大众集团计划的6座电池工厂平均每座工厂产能约40GWh,先导智能已率先与大众集团签订合作协议,负责Salzgitter工厂20GWh的锂电设备供应,包括前中后段的设备及整线集成总包。随着海外电池产能扩张加速,加上公司于欧洲布局「交钥匙」的成功个案,先导智能有望继续提升海外的收入占比。 总结 随着特斯拉、大众集团等海外车企自主研发电池,以及二、三线电池供货商的进入,在双碳目标明确的背景下,这些新进电池产能需要不断扩产来实现规模化以降低成本。加上锂电池技术正进入变革阶段,明年的高镍大圆柱4680电池或磷酸锰铁锂等电池技术量产,对于设备的要求提升或可掀起另有技术迭代。先导智能现已拥有电池行业龙头的肯定,并积极投放资源于多元化业务以减轻周期性的影响,「交钥匙」式整线方案亦可应用于生产光伏设备、3C设备及电池模块或燃料电池等行业,务求把公司业务平台化并发挥协同效应。笔者认为在电池产业链下游竞争渐趋激烈的环境下,先导智能或可受惠于话语权的提升,一改过往市场对此公司的形象。 以上分析纯为个人意见,不构成投资建议。 C 基金现时持有特斯拉及宁德时代的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理