商業化產品待爆發 百濟神州強勢
百濟神州（6160）這家市值約2000億港元的生物科技公司，主打自主研發的兩款熱門靶點PD-1（程序性死亡受體1）及BTK（布魯頓氏酪氨酸激酶）的藥物，兩款靶點未來數年內相信在國內市場分別會有逾百億人民幣的銷售，同時百濟神州亦是先頭部隊之一，估計會擁有不少市場份額，可見公司正站在一條前景不錯的黃金賽道上。 PD-1是現時市場上最熱門研發的靶點，信達生物（1801）是國內第一家藥企的PD-1產品獲納入醫保，現時雖僅有一項適應症（治療復發或難治經典型霍奇金淋巴瘤r/r cHL）已商業化，但去年已有10億人民幣收入。 百濟神州的PD-1產品百澤安同樣的適應症亦於去年底獲批准上市，今年4月還獲批第二項適應症（治療尿路上皮癌 UC），後來亦遞交了治療肺癌相關適應症的上市申請。雖然醫保的「頭啖湯」已被信達生物獲得，百澤安上半年銷售只得約4億人民幣，但以公司有逾千人的銷售團隊規模，筆者相信公司若能在十一月的醫保談判成功，百澤安仍可在市場中分到一杯不錯的羹。 聯合研發引入授權許可 豐富產品線 另外，市場上第一款BTK抑制劑是由外企艾伯維及強生聯合研發出來，其產品去年銷售高達70億美元。而百濟神州的百悅澤則是全球第三個BTK抑制劑產品，去年第一項適應症（套細胞淋巴瘤 MCL）已於美國獲批上市，今年6月同樣的適應症，以及另一適應症（成年慢性淋巴細胞白血病CLL）也在國內獲批上市了。百悅澤擁有與其他靶點聯合療法的可能，尤其在血液科相關的適應症，如百悅澤的藥效能優越，產品將可在全球市場上爭取更多的市場份額。 此外，百濟神州擁有獨特的營運模型，除了這兩款自主研發的產品，公司的研發管線中還有聯合研發及引入授權許可的方式來豐富產品線。 有逾40年歷史的美國藥企安進（AMGN）去年11月與百濟神州簽訂了腫瘤藥戰略合作協議，並斥資27億美元入股百濟神州成為大股東，百濟神州將會與安進一起研發20款較臨牀早期的產品，以及獲得兩個已商業化產品的中國銷售授權，協議為當時被沽空機構追擊的百濟神州打了支強心針。 多家星級基金公司增持 百濟神州其實需要高速地燒錢才能達到現時規模的產品線，公司今年上半年研發費用約5.9億美元，要比國內藥企龍頭恒瑞醫藥（600276）多100倍有多，無疑令人對公司收支平衡的時間表有所擔憂。不過安進的入股讓公司減壓，加上今年一系列星級基金公司的增持，令筆者對百濟神州的公司價值更有信心。 隨着公司的研發管線逐步進入商業化階段，明年或有擁有8至10款已商業化的產品在列，將為百濟神州這個雙核心的產品模型帶來更快的收人增速。 （C基金持有百濟神州、信達生物及恒瑞醫藥的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
再鼎醫藥招股反應弱 授權模式具想像空間
繼信達生物（1801）及百濟神州（6160）受北水支持而再爆發後，再鼎醫藥（9688）是另一家進入商業化階段，有不錯研發管線的生物科技公司。奈何招股入場費門檻過高，而且二次上市，導致招股第二日超購不足一倍，資金似乎都湧去同期的SaaS新股明源雲（0909），相信這次散戶只會以現金申購此股票，志在參與。始終二次上市有美股股價作參考，加上現時大市氣氛不明朗，醫療保健板塊仍偏弱，因此筆者不會參與再鼎醫藥的招股。不過，再鼎醫藥仍有中長線的投資價值，不排除往後入場。 再鼎醫藥最大的特點是公司的營運模式，其以第三方授權及再授權專利（License-in）的方法建立研發管線，對公司來說是一把雙刃劍，但筆者認為是利多於弊。再鼎醫藥現時已商業化的核心產品都是由授權方式所獲得的，而且相關產品已在國外正在銷售，此方法容許公司用短時間快速地研發產品並打入大中華市場。 核心產品快速打入大中華市場 則樂（Zejula）是再鼎醫藥暫時最核心的產品，公司用了不到3年便成功把這個小分子PARP抑制劑在中國獲得批准，是市場上唯一無論在一線、二線及晚期卵巢癌上都只需單藥療法的產品，而且給藥方案只是一天一次，令產品可面對的患者群更加廣濶。公司早於2016年從外企Tesaro（現為GSK一部分）獲得則樂在大中華的授權，筆者認為再鼎醫藥充分利用了授權方式的優勢，成功在大中華地區成為PARP相關藥物的第二先頭部隊，相信公司可利用產品的優勢，有望未來在市場份額上打敗獲得頭香的阿斯利康（AZN）的奧拉帕利。 雖然卵巢癌在國內每年的患者發病數目只有5萬多人，比肺癌接近百萬的患者少，但則樂未來仍會有胃癌及其他實體瘤的適應症推出。同時，另一核心產品Optune是一款全球首創的新式癌症治療模式，腫瘤電場治療（TTFields）利用頻率強度及交變的電場干擾癌細胞分裂來抗癌，不會出現一般化療及輻射所帶來的副作用。Optune現時已在中國獲批對應膠質母細胞瘤（GBM）的療法，此腦癌每年發病人數與卵巢癌相若，這是該適應症10幾年來在中國首個獲批的創新療法，而且GBM患者的生存獲益更增加一倍以上。原研廠商Novocure正在全球進行多個適應症的III期研究（包括非小細胞肺癌），再鼎醫藥已獲得大中華區的相關銷售授權，將是個巨大商機。 整體而言，再鼎醫藥最大的風險是授權模式的可持續性，未來或有可能失去現時擁有的授權。從二次上市所獲的資金分配可見，有25%都是用在授權的相關投資上，相信未來再鼎醫藥的營運模式仍會以收購授權為主。筆者認為此模式無疑在公司的現金流及盈利穩定性都會產生一定的風險，但未致於要把這類公司打入冷宮。畢竟成果還是取決於管理層的執行能力，以及產品線的質素，因此筆者仍對再鼎醫藥有興趣，將會持續觀察公司的發展，等待入市時機。 （C基金現時持有信達生物、百濟神州的長/短倉，亦有參與明源雲的新股招股。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
信達生物納港股通 北水料支持後市
【明報專訊】信達生物（1801）周一獲納入港股通，讓筆者有終於守得雲開見月明之歎。事關公司於8月28日收市後被恒生指數公司排除了納入互聯互通相關指數，股價即日跌接近一成，但信達生物近日獲一連串的利好消息支持，筆者認為是價值投資的機會，因此破例地買入了些相關衍生工具撈底，期望信達生物仍有機會被納入港股通，結果成功了。 禮來協議 助拓海外銷售 如有關注筆者的專欄，都應知道筆者早於7月尾已部署信達生物倉位。信達生物當時的表現不是很突出，醫療板塊仍在受壓，當時認為生物科技類別暫時受政策影響的機會相對較小，而且信達生物是當中做得較不錯的公司，股價亦屬合理範圍內。 筆者於7月尾部署信達生物後，幸運地合作多年的禮來製藥（LLY）與信達生物簽訂了旗艦產品（達伯舒）的海外授權許可協議，公司或因此獲逾10億美元的額外收入及潛在銷售分成。有禮來製藥幫助達伯舒在海外銷售，將大大提升信達生物的品牌名聲，這個突如其來的協議令筆者對公司的信心大增。 不排除未來可染藍 接着，現時已坐完這程港股通事件的過山車，信達生物這家生物科技公司的獨特性將獲大量北水的支持，相信是短期另一重大利好因素。 以公司現時的規模及市值，而且已搣甩了「B牌」，本來納入港股通只是時間問題，說不定將來還會染藍。 3款新藥上市 推動收入增長 除了禮來製藥的授權許可協議及港股通的催化劑外，早前提及過信達生物第二款商業化的單抗藥（達攸同）已在6月中獲批准上市，而上周藥監局亦批准了治療自身免疫的第三款單抗藥（蘇立信）上市。蘇立信是信達生物首個非腫瘤領域的商業化產品，其產品的原研藥更是近年全球最暢銷、銷售接近200億美元的藥品（Humira），蘇立信是國內第三個成功上市的相關生物類似藥，相信仍可在國內市場分到一杯羮。 未來還有另一款治療淋巴瘤等疾病的單抗藥將於年內或明年初批准上市，總共3款新的商業化產品將會各自為信達生物帶來每年逾數億人民幣的高速收入增長。 信達生物在達伯舒上的成功銷售，有望今年由去年10億元人民幣收入增長至20億元，同時新的兩款商業化產品上市批准及禮來銷售協議簽訂，相信可對冲11月PD-1單抗藥的醫保談判對達伯舒銷售的衝擊，而且達伯舒還有更多適應症可在明年納入醫保，因此筆者仍對信達生物充滿信心。信達生物現時有着多重利好因素，隨着北水的支持，相信股價未來將會重拾升勢。 （C基金現時持有信達生物的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
拼多多ARPU成未來增長關鍵
上周內地三大電商都交出了今年第二季的成績表，市場很快便已反映這季表現最好的是京東（9618），其次是阿里巴巴 （9988），兩股本月分別升逾兩成及約7%。新晉的拼多多（PDD）是較令人失望的，上周五發布業績後股價跌逾一成。其實這季三大電商的活躍用戶數據都有不錯的增長，尤其是拼多多，現時已有6.8億年度活躍用戶，只差阿里巴巴約6000萬用戶，比京東多六成，但因市場對拼多多的業績預期過高，所以股價出現大幅調整。 次季數據遜預期 出現增速放緩迹象 拼多多在第二季的成交總額（GMV）及每月每戶平均收入（ARPU）數據都出現增速放緩的迹象，令市場擔憂公司已到達了瓶頸點。拼多多第二季的GMV約有3500億元人民幣，比市場預期的4300億少，可說是大跌眼鏡，因此ARPU亦隨着新增用戶高速增長而下降。GMV的增速放緩主要原因是競爭對手在這季於單價較高的推廣投放大增，特別是電腦及其周邊、通訊和消費電子（3C）的產品，因此主打快速消費品（FMCG）的拼多多表現較為遜色。 淨虧損收窄 反映控制成本見效 不過值得留意的是，雖然市場關注的GMV及ARPU數據不及預期，但其實拼多多這季以非通用會計準則（Non-GAAP）計算的淨虧損已收窄到約8000萬元人民幣，比市場預期的15億要好。即使銷售及營銷（Sales and Marketing）的支出率由八成下降至約七成的水平，公司仍能交出接近七成收入增長，同時淨虧損也大幅收窄，顯示管理層控制成本的能力是有效的，不是想像中的那麼差。 加大一二線城市投放 有助提升ARPU 筆者認為現在確定瓶頸論還是言之過早，這次業績只是好壞參半，拼多多應獲多一季的表現機會，因此下季業績是必須關注的。拼多多去年下半年及今年上半年分別都新增了約1億個用戶，高速增長的平台人數無疑可帶來更大的想像空間，現時最關鍵的是拼多多能否利用平台的客戶黏性，轉化成更高的平均收入。公司現時已加大對第一、二線城市的投放，相信平台未來會包含更多高端產品，盼望可令ARPU數據提升。 阿里巴巴現有雲計算、大文娛及本地生活服務三大業務，阿里雲未來將貢獻高速增長，京東亦有京東健康及京東物流等着分拆上市放量。投資拼多多比阿里巴巴或京東的風險更高，股價過去的表現亦不是一帆風順，短期內資金流走至現有盈利的阿里巴巴及京東也是在所難免。京東及拼多多的股價今年至今都升逾倍，筆者於年初已看好整個電商板塊的中長線增長，並在較早階段持有拼多多，倉位現時有一定的利潤支撐，因此沒有被這次調整震走。同時，筆者亦持有京東及阿里巴巴，倉位佔比也比拼多多的高，未來將會密切留意拼多多的股價走勢，再決定倉位調整的可能。 （C基金現時持有阿里巴巴、京東及拼多多的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
藥明康德亮點在「專利費」
隨着內地政策推動創新藥研發，帶量採購成為新常態，逼得大藥企改革營運模式，小型生物科技公司的數目也正在增加，令藥企的研發支出跟着員工及臨牀試驗的成本增加。醫藥外包服務讓企業的資本更有效率地運用，大藥企可以利用外包機構的專業，提高分子發現的成功率，小藥企亦可減少部分階段的資源投放，並專注在更核心的業務上，因此醫藥外包服務這條賽道的前途非常光明。 今年以來股價升逾七成 現在的港股，全球合同研究機構（CRO）龍頭之一的藥明康德（2359）的營運規模算是最大，總市值接近3000億元人民幣，今年股價表現升逾七成，每年收入約百億元人民幣，每年收入增長速度高於內地大藥企平均的兩成增速，估值相對較昂貴。藥明康德的業務涉及面廣，公司主張小分子藥物一站式的服務平台，在中美地區提供實驗室服務，還有臨牀研究服務及合同開發生產服務（CDMO）。客戶包括環球藥企、生物科技公司、醫院、研究所等，無論在藥物發現、臨牀試驗前後及藥物製造的階段都會有生意來往，因此對勞動力需求很大，去年公司僱員數目逾21,000人。 藥明康德的收入模式分為客戶定制服務（FFS）及全時當量服務（FTE），公司的主要穩定收入來源來自FFS模式，簡單來說是客戶定制任務給你，只要達到要求便可收取服務費。另外，當客戶使用平台並進入另一重要藥物開發過程，如完成重要的發現、研發或生產階段等，公司有權收取進度費用，作為額外的收入來源。公司只會在成本難以控制的情况下，才會採用FTE模式處理項目，並以每名僱員的工作時間收取固定費率。 雖然以上這些模式看似沒有特別之處，但其實藥明康德還有個收費模式叫「專利費」（銷售分成），當公司協助客戶藥物成功商業化時，會以藥物銷售的若干百分比收取專利費。市面上有些藥物每年銷售是逾百億美元的，因此這個專利費為藥明康德帶來巨大的想像空間。藥明康德暫時已進入臨牀試驗的項目不多，截至去年分別只有6個及1個項目處於II及III期臨牀試驗，但有38個項目正處於1期臨牀試驗，隨着新增客戶的數量逐漸增加，藥明康德獲取銷售分成的可能只是時間問題。 未受疫情影響 第2季業績反彈 儘管在新冠疫情影響下，成功控制成本讓藥明康德第二季業績反彈過來，內地的實驗室服務及CDMO現已完全恢復運作，因此強勁的收入增速更比預期好。由於公司有約六成收入來自美國客戶，中美關係惡化或是公司面臨的短期挑戰，但長遠無礙CRO/CDMO的行業發展，畢竟環球藥企正面對着研發收益下滑及專利懸崖的風險，因此筆者認為藥明康德的「一體化、端到端」的平台理念將會成功。 （C基金現時持有藥明康德的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
信達有機會染藍 中長線續跑贏
港股近日受地緣政治緊張拖累，市場氣氛變得保守，早前衝高的強勢股持續出現回調，未見反彈迹象。尤其是醫藥股的表現，信達生物（1801）本月至今回調接近兩成，但今年的表現仍有逾七成升幅。雖然醫療保健板塊暫時受壓，筆者認為當中信達生物的長期趨勢仍會讓股票在中長期的投資中跑出。 🔸近日股價受地緣政治緊張拖累信達生物上月因為公司的規模已達標而成功搣甩「B牌」，並有染藍的可能，是公司一個重要的里程碑。公司的核心產品達伯舒是國內第一個PD-1單抗被納入醫保，達伯舒去年已有收入逾10億人民幣，是公司未來收入的主要來源。另一個以VEGF為靶點自主開發的貝伐珠單抗生物類似藥「達攸同」亦獲批上市，其原研藥是由跨國藥企羅氏（Roche）研發的，該藥去年在全球銷售逾500億港元。生物類似藥物替代原研藥是一個長期趨勢，達攸同將令信達生物的產品更多樣化。 現時免疫治療法在抗腫瘤藥研發上已佔重要地位，國外龍頭藥企正積極佈局此範圍，接近七成第一期的臨牀試驗都是免疫療法的藥物。信達生物的達伯舒早已部署在PD-1這個最熱門之一的靶點上，今年將繼續有多個適應症的藥物申請並在明年內上市。公司的產品正踏入商業化階段，未來數年收入增長會有突飛猛進的表現，或會讓信達生物由一家生物科技公司轉型至生物製藥企業。 🔸大股東配股影響短暫國內醫療政策對醫藥股價的影響巨大，達伯舒進入醫保名單後，藥價被降64%，現價約7500元，是國內市場上最便宜的PD-1藥物。雖然產品被降價，但達伯舒去年仍創造出10億的營業額，可見醫保為產品保留了一定的市場份額。未來或會有更多來自其他藥企的相關藥物被納入醫保，對達伯舒的市場份額有衝擊，但其產品亦會推出更多不同的適應症藥物，同時「達攸同」也快將上市，因此筆者對信達生物的盈利能力仍有信心。 信達生物現時股價受上周主席及公司配售股份的消息所影響，但筆者認為這些只是短期的影響，畢竟股價近月大幅跑贏恒指。然而，信達生物的整體故事並沒有改變，公司未來兩三年內有可能在營運上達收支平衡，收入或會由10億增長至過百億元人民幣，所以看好信達生物中長線的表現。 （C基金現持有信達生物的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理[李浩德 深C熟慮]
公司理念及規模 助恒瑞醫藥稱霸
如有炒開醫藥股的散戶，一定會認識A股的恒瑞醫藥（600276），這家內地的龍頭藥廠現時市值逾5000億人民幣，比港股的石藥集團（1093） 大多一倍。 A股本月的表現跑贏環球主要市場，滬深300指數已急升逾16%，今年更已超越美股納指的升幅。恒瑞因多個重點藥物獲批的利好消息，早已在6月時升逾17%，本月至今繼續有8%的升幅，非常強勢。筆者今年一直看好內地醫藥板塊的表現，並且在不同的領域都有部署，恒瑞醫藥就是在創新藥領域中的佼佼者。 重點部署高增長抗腫瘤領域 恒瑞醫藥成立至今已有50年歷史，2019年業務有逾四成收入是來自抗腫瘤藥物，包括化療、靶向治療及免疫治療（PD-1），另外逾兩成是手術麻醉藥物，還有其他領域如心血管及抗感染等。抗腫瘤領域是恒瑞最重要的部署，尤其是創新藥，因此公司近年都積極投放資源在研發上。恒瑞的研發費用佔收入的比例每年都在上升，由5年前的低於一成，至現在正向着兩成的比例進發，恒瑞在這段時間每年的淨利潤增長都能維持兩成或以上，可見這家藥企的成本控制能力是非常好。 一家藥企最重要的增長來源在於它的研發管線，恒瑞重點部署在高增長的抗腫瘤領域上，讓公司有與別不同的高毛利率，變相研發的投入都比同行更快一步。今年看見信達生物（1801） 的崛起，主要是因為旗下PD-1藥物信迪利單抗為公司去年帶來10億人民幣巨額收入，市場憧憬相關藥物的銷售潛力。其實恒瑞遲了5個月才上市的PD-1藥物卡瑞利珠估計都會有約10億的銷售，公司的抗腫瘤銷售人員有逾5000人，只需半年已能做到信達一年的銷售額，未來還有30多項卡瑞利珠相關的臨牀研發，將為恒瑞未來帶來數百億的收入。 外貿「開戰」 本土產業更顯重要 隨着中美貿易戰開打，本土產業化變得愈來愈重要，在醫藥行業方面，國家都把帶量採購政策常態化，更有多種藥品被降價九成。雖然恒瑞都有受影響，如化療用的注射用白蛋白紫杉醇，但幸好美國新基（Celgene）的相關藥物因生產質量管理不到位，而被取消集採資格，恒瑞是其中一家藥企有份繼承市場份額，變相放量的機會更大。 現時只有研發管線項目夠多、公司規模夠大，才能捱過這些醫改政策的短期衝擊。然而，恒瑞卡瑞利珠的重點適應症如肺癌及食管癌亦陸續獲批，已擁有四大適應症，成為內地最多適應症的PD-1抑制劑，為恒瑞一直堅持的創新藥賽道打好基礎。雖然中國的藥企起步比外企慢，但內地藥物市場空間很大，加上政策輔助推動藥物研發，恒瑞的規模及基本面有利在這個長期趨勢中鞏固市場地位。 （C基金現時持有恒瑞醫藥的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
海天味業受惠品牌護城河
【明報專訊】美國上周新冠肺炎疫情突然惡化，平均每日確診個案急升逾倍至4萬人，環球股市對疫情第二波愈來愈憂慮，風險胃納相對早前減低。股市已反彈多月，現時出現短暫回調的風險很高，但筆者仍看好內地受疫情影響較小的消費股，如國內調味品龍頭海天味業（603288），股價今年至今升約四成。公司在疫情期間仍保持穩定增速，第一季銷售升7%，毛利率持平，受惠於對企業（2B）及對消費者（2C）的銷售渠道互補不足，無懼餐飲業的需求下滑。 300多年歷史 內地調味品龍頭 對於香港消費者來說，調味界中最為熟悉的品牌應是李錦記，尤其是蒸魚豉油及蠔油，但其實海天味業在內地才是龍頭。海天味業源於清朝乾隆年間的「佛山古醬園」，擁有300多年歷史，比李錦記更悠久。有調味料界貴州茅台（600519）之稱的海天味業，現時市值逾4000億元人民幣，去年收入接近200億元，醬油銷量相當於幾十億支醬油，比起李錦記去年的蒸魚鼓油銷量要多幾十倍。 海天味業無論在醬油、蠔油或調味品的市場份額上，都與第二名的李錦記有一段距離。海天單單在2017年的蠔油市場上已佔逾四成的份額，比李錦記的25%多；醬油市場則以16%稱霸，第二的李錦記只有5%份額；至於調味品的市場份額相對較接近，但海天仍是處於領先的地位。調味界的入場門檻在於消費者的口味，要研發出合適的傳統口味，需要長時間及大量投入資源，同時銷售端亦非常看重品牌效應，要在超市內擁有自己品牌的專屬調味料貨架並非容易的事情。 每兩至三年可加價一次 調味料行業隨着消費者的習慣改變，近年出現複合調味料的市場，年輕一輩或喜歡速食文化及方便的調味醬，因此可見頤海國際（1579）的火鍋配料崛起，但筆者相信海天的產品多樣化及品牌效應，仍能支持它龍頭的地位。海天現時業務覆蓋全國，市場滲透率超過七成，醬油業務收入佔六成，毛利率也是最高的五成，盈利能力比同行高，龍頭的地位讓海天味業能夠每兩至三年便加價。龐大的生產及銷售規模讓海天味業在消費升級這長期軌道上，仍可繼續有效率地研發新產品並擴張銷售渠道，筆者認為海天的品牌護城河是短期內不可改變的優勢，因此看好海天味業在疫情下繼續跑出。 （C基金持海天味業及貴州茅台長/短倉。以上純個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
順豐快遞質素如護城河 自營模式滾雪球稱霸
【明報專訊】新冠肺炎疫情現時面對着二次爆發的危機，經濟復蘇的進度或會有阻滯，早前受熱捧的餐飲、消費零售概念的股票短期內難免出現回調。內地疫情3月後明顯好轉，由於經濟陸續重啟，無論是省內、跨省及國際的快遞量都持續按月上升，今年中國首5月的快遞量高達260億件，平均每日有1.7億件快遞輸送，比去年的多接近兩成，可見疫情對快遞的需求影響卻是利多於弊。然而，順豐控股 （深：002352）是國內無人不知的快遞龍頭，但若單單以快遞量計算，其實順豐在中國的市場份額並不是一哥，那到底它是憑什麼稱霸？ 時效高質 收費可更高 順豐今年首季的收入逾300億元（人民幣‧下同），佔行業總銷售額約兩成，是內地幾家快遞量龍頭加起來的銷售額，原因是順豐每件快遞平均價格遠高於行業水平。順豐現時快遞平均價格逾18元，遠高於行業約12元的水平，快遞量較高的韵達股份 （深：002120）、申通快遞 （深：002468） 等快遞公司的平均票價只在2至3元的水平。順豐之所以有如此強勁的定價能力，是因為它的服務質素有別於一般的快遞公司。 時效件是順豐的核心業務，並貢獻着去年逾半的收入來源，其服務快而準的名氣在內地可說是街知巷聞。時效件主要產品有順豐即日、順豐次晨及順豐標快，服務範圍都是以不同的寄遞時間而定制。以順豐標快為例，如要由深圳至北京寄送1公斤貨物，順豐標快是可以於次日下午6時前送達，收費約23元，同時亦非常準時。 時效件的質素讓公司擁有穩定及比同行高的平均票價收入，是公司成為龍頭的護城河，相信順豐在未來會推出更多不同時間的快遞產品，以更快的服務吸引更多客戶。 除了時效件，順豐的特惠件業務也給予公司另一強大的收入增長動力。特惠件雖然只佔去年全年的收入兩成多，但受惠於去年5月開始的電商特惠業務，特惠件業務收入同比增長愈三成。隨着網購滲透率不斷上升，消費升級將令網上平台高端化，加上疫情讓零售行業知道線上模式的重要性，名人「直播帶貨」的潮流興起，相信未來特惠快遞的收入佔比會因此持續上升。 自營模式具長遠協同效應 儘管新冠疫情近日開始反覆，或會影響順豐正在恢復的重貨、供應鏈等新業務，但順豐首季的業務數據顯示，因為其公司擁有自己的車隊及運輸機，所以在疫情中受較小影響。自營模式其實才是順豐業務營運中最重要的核心價值，亦是筆者投資順豐的主要原因。隨着明年鄂州機場投入服務，重貨業務將擴大至機場都是自營，同時最近公司亦在研究餐飲外賣服務，為求把自營模式優化至極致，因此筆者看好順豐的投資會為自營模式帶來長遠的規模及協同效應。 （C基金現持有順豐控股的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
制裁中概股 反利好港股
美國總統特朗普上周五就「港區國安法」發表了講話，並舉出對中國制裁的大方向，不過暫時沒有提及中美貿易協議，昨日港股因而短暫式反彈逾700點。這次談話內容提及到大家預料之內的中概股，早前參議院已通過有關法案，特朗普更揚言將成立工作組專門針對在美國掛牌的中概股。自從瑞幸咖啡（LK）出事後，特朗普便「名正言順」地拿着這痛腳要脅中國，在美上市的中概股公司都紛紛尋找第二上市的地方，網易（NTES）及京東（JD）近日已獲港交所（0388）點頭在港二次上市。 來港第二上市助分散風險 瑞幸咖啡事件發生後，沽空機構幾日內「食住個勢」瘋狂出擊，跟誰學（GSX）前後有6份沽空報告，嚇得同行好未來（TAL）「自爆」有員工虛報收入並稱已報警處理。現時上市公司在美造假數並沒有引渡安排，中資公司董事最多只會被通緝，可是這些風險都由美國投資者承擔，特朗普當然非常不滿。過往中國不允許審計機構把國內的審計相關文件轉移出境，就算跨國企業與中國有關的業務文件都要留存在境內，只有中國證監會才可提供資料，透明度相對較低，美國上市公司會計監督委員會（PCAOB）根本無辦法拿取審計底稿，又怎能捉賊拿贓呢？ 然而，其後在美中概股會被除牌的風聲傳得愈來愈熱，相信正準備赴美上市的中資公司現時都有所卻步。近年中資公司有逾六成都在A股上市，接近三成在港股上市，剩餘的才會赴美。過往赴美上市的優勢就在於集資比例較具彈性，有同股不同權的選項，而且容許可變利益實體（VIE）的架構，方便中國的互聯網公司赴美上市。因為中國內地法律禁止外資投資互聯網、傳媒及電訊等敏感行業，新浪（SINA）就是第一家使用VIE規則上市的中資公司，但隨着監管問題出現，VIE架構卻變成中概股的死穴，除非國家容許這些上市公司底稿透明化，否則退市可能只是時間的問題。 不過港股其實已有同股不同權的架構，而且第二上市只要求不少於400億元市值，或最少100億元市值加最近一年度10億元收入，所以有部分中概股早已想在港股二次上市分散風險。現時有200多隻在美的中概股大約有30家公司是符合這資格，相當於有逾3500億美元市值，如全都選擇在港上市，港股每日成交額或會有二三百億港元增長，相關衍生工具產生亦有利港股市場長遠發展。 港股日均成交料可增逾200億 雖然美國的中概股正面對着除牌的風險，但實質時間表是無法估計，過往在美除牌程序分分鐘需時3年，如有欺詐成分可能速度會加快，但相信公司不會主動退市，因為成本十分高。網易在港股二次上市將於本周內招股，上市文件可見聯席保薦人是有美資投行的，一邊說制裁中概股，另一邊卻有美資公司在賺錢，由此可估計制裁的力度不能太大。國內科創板現都接受VIE及二次上市，所以大趨勢都是會有更多公司回歸香港或大陸市場上市，當中大多為高增長的新經濟股，港股或因此有更高投資價值及機會。 （C基金現持有京東及港交所的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]