物极必反 两「狗股」明年料跑赢

转眼又到年底，不少投资朋友都感叹港股难玩。即使计及上星期的大反弹，今年至今恒指只进帐1600点，不止大幅跑输美股及A股；年内高底位分别是30,280点和24,896点，相差高达5000点，完全表现出「有波幅，无升幅」。即使炒股唔炒市，个别股票亦不易长坐，以今年暂时最佳蓝筹舜宇光学（2382） 为例，由年初60多元升至近日146元，总回报超过一倍，第二季时亦曾挨价下跌逾三成。 中生制药石药 天堂跌到地狱 前事不忘，后事之师，不知大家有否有细心回顾今年的最佳表现蓝筹，正正是2018年的「狗股」？手机股去年夹在中美摩擦之风眼，先中兴（0763）后华为，舜宇于年中高位174元一直跌至年尾，惨不忍睹；瑞声科技（2018） 更成为2018全年回报最差的蓝筹股，股价跌约66%。医药股去年原本一枝独秀，但一套《我不是药神》的戏揭起了「带量采购」的政策序幕，两只医药蓝筹中生制药（1177）和石药（1093）由天堂跌到地狱，股价分别下跌44%和54%，位列尾四和尾二。 不过，股价总是物极必反。手机股受到出货量回升刺激再次受宠，医药股则在业绩护航下股价重新振作，舜宇光学和中生制药今年股价都升逾一倍，名列前矛。以此推之，2019年受累负面消息和情绪的狗股，在明年是否又有更高胜算跑出呢？ 中石油中移动现水平十分吸引 今年的狗股首选油股和中资电讯股，其中中石油（0857）和中移动（0941）分别下跌18%和14%。前者受累于管道资产整合和油价走势，后者受累于低增长和资本开支。不知来年会否否极泰来，或者沙特阿美上市后今年油价有更多诱因上升；而5G的正式到位或能带来每月每户平均收入（ARPU）的上升空间。即使前景难测，但股价在现时水平已十分吸引，两者股息都有4厘至5厘。因此，笔者刚与友人打赌一餐下午茶——按照狗股策略，来年中石油和中移动应会跑赢恒指，以此存照。 （C基金现持有舜宇光学、中生制药、中石油和中移动。以上纯为个人意见，不构成投资建议）

国家医改 短暂冲击医药股

【明报专讯】医药股近日接二连三受到政策冲击，令相关股份持续受压多日。内地新版《国家医保药品目录》于上周四新鲜出炉，有药物降价超过市场的预期。信达生物（1801）的达伯舒虽然是唯一的PD-1创新药被纳入医保，但降价超过六成，比市场预期四成至五成的多，股价当日一度跌愈3%。 药品被降价才刚告一段落，翌日石药集团（1093）便传只上市一年多的克艾力，被列入下次《带量采购》名单上，意味着占总收入约一成、还未纳入医保的主力首仿抗癌药会有大幅降价的风险。行业又要再次陷入《带量采购》的不确定性之中，股价迎来一段调整期亦是无可避免。 调整常态化 反利小药品争取纳入医保 新版的内地《国家医保药品目录》今次新增70个药品，政府两年便再次大幅调整，令人觉得此操作将会常态化，药品销售增长的路径会持续出现变化。其实医保调整常态化，是想显著地改善病人可以利用医保报销的能力。药品被降价，但在医保目录下报销的药物，销量可大幅提升，亦能减少销售费用，过往有不少药物能以价换量成功提高销售额，令市场份额小的药品争取进入医保成了大趋势。 不过国家医改接近10年，无疑医疗费用支出过高是个问题。国家医保局年初公布去年基本医疗保险基金总支出高达1.76万亿元人民币，尽管现时基金收入比支出多3000多亿元人民币，支出的增速却比收入高，对长远控费是不理想的。因此，《带量采购》政策的出台减了不少医保支出上的负担。 从去年医药股年尾的股价可见，《带量采购》大幅降价对仿制药企的冲击是很可怕的。由于政策刚出台不久，政府都在摸索之间，短期内市场气氛必会很动荡。但笔者深信政策不是想弄死内地药企，毕竟国家还需这些药企研发新药，长远来看或许只是药企的商业模式会起了变化。仿制药龙头之一中生制药（1177）不得不改以「霰弹枪」形式研发新药，减低个别主要药物被大幅降价的影响；抗肿瘤龙头恒瑞医药亦暂停部仿制药项目，积极投放更多资源在创新药上。 医药股「爆雷」的风险的确是高，但笔者觉得政策对药企来说是「有辣有唔辣」，而且相信以后的政策会逐渐微调，不确定性理应会减少，所以现时风险胃纳仍能接受这种波动性带来的回报，对药企的长远发展充满着信心。 （C基金现持有信达生物、石药集团、中生制药及恒瑞医药的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。） C基金基金经理 www.facebook.com/pickerscapital/ [李浩德 深C熟虑]

明报专栏：国家医改 短暂冲击医药股

医药股近日接二连三受到政策冲击，令相关股份持续受压多日。内地新版《国家医保药品目录》于上周四新鲜出炉，有药物降价超过市场的预期。信达生物（1801）的达伯舒虽然是唯一的PD-1创新药被纳入医保，但降价超过六成，比市场预期四成至五成的多，股价当日一度跌愈3%。 药品被降价才刚告一段落，翌日石药集团（1093）便传只上市一年多的克艾力，被列入下次《带量采购》名单上，意味着占总收入约一成、还未纳入医保的主力首仿抗癌药会有大幅降价的风险。行业又要再次陷入《带量采购》的不确定性之中，股价迎来一段调整期亦是无可避免。 调整常态化 反利小药品争取纳入医保 新版的内地《国家医保药品目录》今次新增70个药品，政府两年便再次大幅调整，令人觉得此操作将会常态化，药品销售增长的路径会持续出现变化。其实医保调整常态化，是想显著地改善病人可以利用医保报销的能力。药品被降价，但在医保目录下报销的药物，销量可大幅提升，亦能减少销售费用，过往有不少药物能以价换量成功提高销售额，令市场份额小的药品争取进入医保成了大趋势。 不过国家医改接近10年，无疑医疗费用支出过高是个问题。国家医保局年初公布去年基本医疗保险基金总支出高达1.76万亿元人民币，尽管现时基金收入比支出多3000多亿元人民币，支出的增速却比收入高，对长远控费是不理想的。因此，《带量采购》政策的出台减了不少医保支出上的负担。 从去年医药股年尾的股价可见，《带量采购》大幅降价对仿制药企的冲击是很可怕的。由于政策刚出台不久，政府都在摸索之间，短期内市场气氛必会很动荡。但笔者深信政策不是想弄死内地药企，毕竟国家还需这些药企研发新药，长远来看或许只是药企的商业模式会起了变化。仿制药龙头之一中生制药（1177）不得不改以「霰弹枪」形式研发新药，减低个别主要药物被大幅降价的影响；抗肿瘤龙头恒瑞医药亦暂停部仿制药项目，积极投放更多资源在创新药上。 医药股「爆雷」的风险的确是高，但笔者觉得政策对药企来说是「有辣有唔辣」，而且相信以后的政策会逐渐微调，不确定性理应会减少，所以现时风险胃纳仍能接受这种波动性带来的回报，对药企的长远发展充满着信心。 （C基金现持有信达生物、石药集团、中生制药及恒瑞医药的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。）

医药股强 PD-1更强

近年免疫治疗癌症效果显著，癌症病人的生存期获得延长，其中PD-1单抗的免疫抑制药物最为著名。 PD-1抑制剂利用「调教」了的免疫细胞，激发人体的免疫系统对抗「伪装」的癌细胞。它之所以那么成功，主要原因是副用作较低及疗效更持久。 PD-1的副作用不会有化疗引起的骨髓抑制及脱发问题，反而因为免疫细胞有机会误伤正常细胞的缘故，PD-1最常见的副作用却是像「流感」的炎症。此外，人体免疫系统与篮球员一样有良好的Muscle Memory，因此免疫细胞懂得怎样击退癌细胞后，在未来五至十年都可不再复发。 达伯舒开售 信达收入激增77倍 PD-1除了在医学界有一定地位外，空白的市场及庞大的收益潜能也引来不少药企蜂拥研发相关创新药。回看历史，欧美知名药企默克药（Merck）及必治妥施贵宝（Bristol-Myers Squibb）成功于2014年推出首两款PD-1制剂上市，分别为K药（Keytruda）和O药（ Opdivo），两药现时的总销售额都超过70亿美元。 EvaluatePharma最新的年度预测报告指出，承蒙K药及O药的成功，肿瘤药于2024年将会占药物市场份额接近两成，由2018年的1,200亿美元增至高达2,400亿美元。 O药及K药于去年中开始进口中国，内地国产PD-1亦由君实生物（1877）和信达生物（1801）于去年底获批上市。信达生物的达伯舒（信迪利单抗注射液）是其公司首个商业化药物产品，此PD-1药在今年3月9日才开始销售，中报指截至6月30日已有逾3亿元人民币销售额，总收入随即由去年400万元人民币升77倍。信达生物去年万圣节上市至今股价升逾七成，在没有盈利、只有一个已商业化的产品的情况下，公司前景充分地被市场肯定。 内地药企纷争分一杯羹 除了信达及君实，还有百济神州（6160）、基石药业（2616）等多家本土创新药企于去年及今年陆续在港股上市集资。 另外，国内第一抗肿瘤药企——恒瑞医药（600276）亦于下半年开始销售与信达的达舒伯相同领域的PD-1药，仿制药龙头中生制药（1177）也在今年中与康方生物成立了合资公司，共同开发PD-1产品。创新药企上市集资尽地一铺与药企巨头博奕，激烈的竞争将令高增长的医药板块创下新的景象。 C基金基金经理-李浩德

负利率时代 揸金有着数

上星期美国今年第三次减息，减0.25厘至1.5厘至1.75厘。由于联储局投票结果和点阵图都显示息口去向分歧大，这一波预防性减息应告一段落；但利率期货市场仍预期明年有八成机会减息，且看今次谁胜谁负（ 2018是联储局胜， 2019是市场胜）。美国同时亦已重启QE （口里说不，但行动上已每月买债600亿美元），尤其近期美国REPO市场拆息抽升而引发流动性忧虑；联储局资产负债表规模已再次极速膨胀，不足两个月增加2000多亿美元重回4万亿美元。笔者看来美国两年多来收水不成反放水，只会再次引发全球竞争性放水，将负利率大时代推至顶峰。 10月底全球的负利率债券资产已高达是13.4万亿美元，比年初急升六成。现时差不多全球四分之一的投资级别债券都是负利率，规模之大已经超过港股和A股的市值之和。 上月全球负利率债券资产规模较年初急升六成负利率债券主要来自欧洲和日本，其起源是发达国家为预防经济衰退而通过逐步降低央行利率，令银行储备金收入下降，诱使银行为追求高回报而进行更多贷款活动，以及间接使得财富效应和货币贬值推动出口效果浮现。然而政策效果未明，但用药愈来愈猛，本以为零利率已是尽头，后来索性降至负数 （日本最早，欧洲是从2014年夏天开始）。 这负利率政策无法预料的后果则是资金疯狂涌向债市，把价格推高，甚至市价超越债券的本金和利息总和，即负收益。 负回报债券为什么仍有市场呢？第一种是炒家，指望到期日前以更高价卖出；第二种是钱太多的相对回报投资者，认为债券考虑风险因素后总回报大概率会优于股票或现金，两害取其轻；第三种是末日主义者，认为金融危机将至，国债回报虽负但至少不会total loss。 今年负利率之极致是，8月19日德国30年国债是首次以负0.11厘发行，真正做到贴钱借畀人。其实这亦解释美国利率倒挂的现象：当欧美两地国债息差高达2厘，大量资金从欧日流入美元债，推低美元长息，所以这次利率倒挂的衰退预示未必像以往准确。 利率倒挂未必反映衰退不过，负利率与我何干？宏观地说，负利率时代所衍生出的问题是：当衰退这只狼真的来了的时候，我们还有什么金融工具可以对付；对靠赚息差过活的百业之母银行业之生死存亡的影响，以及全球是否可以平稳度过过度杠杆的信贷危机（250万亿美元）。 贴地一点来说，可曾想像按揭有息收？丹麦的JYSKE银行刚开始负0.5厘的10年楼宇按揭，真正实现银行贴钱你供楼。以为银行怕赶客不会向存款收息？德国的Berliner Volksbank已开始向10万欧元以上存款收取0.5%存款费。 说回重中之重，在负利率时代下最好的投资机会，黄金必然入围。以往黄金因为无利息，长揸唔划算，只宜用作避险。现在负利率资产横行，弱点反成强处，所以笔者成了黄金大好友。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。 C基金现时并没持有以上股票的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。

网上睇医生

互联网急速发展，线上线下界线越来越模，改变了大家的生活习惯。由以往的行街睇戏食饭到现在的淘宝手游外卖，近年连睇医生也上网。港股中有两只网上睇医生股: 平安好医生(1833)和阿里健康(241)，当中平安好医生本月表现凌厉，暂升愈两成，大幅跑赢大市并续创上市后新高。 随着线上医疗服务被纳入医保、国家发改委等部门于9月尾联合印发了有关促进健康的《纲要》，「互联网 + 医疗健康」的发展速度将进一步提升，令网上看病模式更开放实用。政策让行业由原来只是咨询走向诊疗，提供问诊服务以及诊后的药品，形成一个更完善的线上线下的闭环生态系统，让用户得到一条龙的高品质医疗健康服务。 平安好医生的母公司贵为中国平安(2318) ，在内地拥有庞大的保险客户网络，早就有着发展医疗健康的先机，连同第三方保险公司的战略合作，平安好医生的客户来源可说是垂手可得，其现时注册用户数现已破3亿。好医生于8月时正式上线极为创新的一对一私家医生会员服务，以知名的专家团提供24小时的线上下一条龙服务。虽然该服务每年最低消费只是500元人民币，但加上一连串诊后的消费，收入增长潜力不可忽视。有了客户的健康数据，利用人工智能精准地定投放广告产品及服务在用户身上。 因此，其实公司最大的收入来源是来自商城，占平安好医生的总收入愈五成，阿里健康的更占八成以上。平安好医生与阿里健康最大的分别是客源，从商城的收入数据及其母公司的业务可见，阿里健康的客源更偏向购物为主，反而好医生的用户主要是来自保险业，或许更大机会是目标消费者。 在盈利能力方面，平安好医生上半年的收入增长升愈倍，销售及营销费用比去年减少了两成，而且占收入比例都下降了约25个百份点，显示管理层在策略上取得成功。值得一提的是，好医生现时有约千人规模的自有医疗团队、五千多名签约外部医生，便能应付日均问诊量达六十多万的人次，贯穿线上、线下的服务，如此独特的商业模式，相信会继续引来资金的关注。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。 C基金现时持有平安好医生、中国平安的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。

百威再上市要将价就货

百威亚太（1876）两个月前皇帝女唔忧嫁，吊高嚟卖结果被迫搁置了上市计划。不过母企百威英博（ABI.BB）莫财，刚把澳洲业务以113亿美元卖给朝日啤酒后还是卷土重来，计划于9月30日再挂牌上市。 售出澳洲业务有利整体增长 这「新股集资王」为免再次甩辘，有三招以表诚意。第一，入场费较上次的4,700多港元降至3,000多港元，以吸引更多散户抽股；第二，每年按盈利的25%作为股息；第三，下调集资额400多亿至最多390亿元。 笔者看到这三招得啖笑。第一，上次拉倒原因不在散户，而是基金压价；第二，股息似高实低，预期股息率其实不足1厘。第三，下调整体集资额是因为出售澳洲业务后规模有所下降。魔鬼在细节，大家要留意公司可因应市场反应增发股数，集资额最多可增加36.8%，约140亿元。 「不问价上市」通常都是好投资 不过笔者上次没有入票，今次反而有。何解？第一，澳洲业务是成熟市场，出售后百威亚太的整体增长反而更高，定位更清晰，事实上今次的市盈率（2018年）是47至52倍，比上次更贵（38至45倍）。第二，上次入票的七成是对冲基金，勉强上市定必一上就散。相反，今次一早找来新加坡政府投资公司GIC ，已占机构投资者配售比例的四分之一，货源将更有秩序。第三，有了上次的经验，在市况并无重大改善下，今次的最后定价必然要有足够吸引力，否则可能创下另一新纪录——两个月内连续两次上市失败。上一次的目标是价钱最大化，相反今次的目标是只许成功不许失败。而每一个不问价的上市，就如大部分政府私营化上市项目一样，如领展（0823）、中国铁塔（0788），都是很好的投资。 超高端品牌 食正内地消费升级 虽说要将价就货，但皇帝女始终是皇帝女。虽说百威于在内地市场的市占率只有约16%，与龙头的华润啤酒（0291）的23% 还有一段差距。但百威主打大家熟悉的超高端品牌，如Stella Artois、Hoegaarden等，在高端的市占率便以逾46%比例大大抛离对手。在今天追求消费升级的背景下，不但产品会渴市，其股票也将同样渴市。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理李浩德。 C基金现时持有华润啤酒的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。

港股进9月短暂「蜜月期」

上周当大家对死亡交叉（50天线跌穿250天线）惶恐不安之际，政治市再次发挥其威力。本地有撤回条例、内地有人行降准、对外有中美10月谈判，三大利好消息带动恒指急弹千点重回26,600点水平。笔者再次记起李嘉诚先生的一句话「好的时候不要看得太好，坏的时候不要看得太坏」。 三大利好因素 北京刻意安排细心一看，不难发现这三大利好消息基本上都是北京刻意安排，最大的诱因当然是为10月的建国七十周年造势，因此9月会是一个短暂的蜜月期。至于10月是否保持股灾月的传统呢？除了要关注中美最新形势外，硬脱欧的发展也是不可不察。 笔者较早前采取了「以退为进」的部署，基金在上月的部署上以五成仓位为目标，以三分之一比例平均分配在港股、A股以及美股上，因而有幸于8月避免损手。 在过去几天的反弹浪潮中，笔者主要留守在四大主线（科技、金融、消费、垄断） 的长期板块上，反而分段获利早前的期指短仓，快速调升短暂蜜月期的风险胃纳（risk appetite），而无谓在强弱板块的轮动中追风。 长仓黄金短仓人民币 仍有作为现时最值得人弃我取的是黄金长仓和人民币短仓，两者分别占了笔者两成多和一成多的仓位。两者由于市场气氛短期改善而出现获利回吐，但无改其投资价值。黄金将受惠于全球负利率环境下的竞争式放水，毕竟全球已有十多万亿美元的资金躲进负利率债券，吃不消新印的钞票；而且投资者持有黄金不计利息。至于看淡人民币，并非认定中国经济会崩溃，反而中国有能力应对经济下行压力。 现时的中美息差和外汇储备，有足够弹药配合北京心意，有秩序地贬值以应对外贸压力。两者回报率于8月份分别上升7.5%和3.7%，笔者相信大势未改。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理李浩德。以上纯为个人意见，不构成投资建议。

跟着有钱人投资

周末关税升级，水炮车出动，昨午又来一个中美电话，完全示范了政治市的难以捉摸，老生常谈但也要奉劝大家做好风险管理。笔者自己近期除了加大黄金持仓外，也沽期指以对冲长仓。不过投资总是有危有机，就在香港风雨飘摇的日子，笔者仍持有不少本地股票，当中反映着笔者「跟着有钱人去投资」的投资习惯，今天就跟大家点评下笔者都有投资的香港「四大地产家族」。 长实购英酒厂 脱欧或有惊喜 已退休的李嘉诚先生最近在登报一事仍能令全城哄动，可见他在港之地位仍举足轻重。长和（0001）近年都转战欧洲市场，现时长和于欧洲的业务已占比最高。欧洲政经不稳和英国脱欧都令长和近年股价失色股值严重低估。大家现时闻欧色变，但近日长实（1113）反而收购了伦敦上市的英国酿酒厂Greene King，10月底的硬脱欧危机或会有惊喜。 周大福受港零售影响有限 至于郑氏家族的周大福珠宝（1929）正乘着经济下行而全球减息的周期，股价将受惠于金价的上涨。笔者在较早写的文章都有提非常看好黄金的走势，周大福贵为香港珠宝零售一哥，现时在内地业务的发展蒸蒸日上，因此香港零售的影响相对有限。 在香港地产发展上，新地（0016）楼盘口碑质素无疑是冠绝全城。可是近月被社会不稳定因素所困扰，股价一直受压，6月初至今急挫愈一成多。不过到现时为止香港楼市还是非常硬净，而且新地每年收租都有差不多200亿元，除非香港地产霸权「寿终正寝」，否则很难「揽炒」新地。 四叔「孖宝」中的煤气（0003），虽然最近业绩显示香港业务有所下跌，但原因亦不​​外乎天气及社会问题，相信是短暂的影响，管理层仍对公司长远发展充满信心。煤气过往股价的表现属稳定，抗跌力强，适合长线投资。或许现时股价进入了调整期，但如果管理层能够维持上年半的派息政策，将会是香港公用股中最多。 当然，「四大地产家族」未来的发展还看刚接捧的第二、三代，但以现时看来，应该至少是创业未知，守业有余。 以上专栏作品纯为个人意见，不构成投资建议。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金-中国股票基金经理李浩德。 更多内容欢迎关注微信公众号: 李浩德港股名家 | Facebook主页: @pickerscapital